用友网络三闯港交所：营收止步、亏损收窄，AI能否打开新空间

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用友网络三闯港交所：营收止步、亏损收窄，AI能否打开新空间

原创 张洪锦 Barrons巴伦

2026年7月25日 00:42

押注AI故事，能否在资本市场兑现？

作者｜张洪锦

编辑｜秦聪慧

中国企业软件市场份额第一的公司，正在港交所进行第三次上市尝试。7月15日，用友网络向港交所递交H股上市申请，联席保荐人为招银国际和中信证券。前两次递表分别在2025年6月和12月，均因未能在6个月内完成聆讯而自动失效。第三次递表能否成行，市场仍在观察。

以3.8%的市占率排名中国企业软件市场第一，用友是这个赛道里绕不开的名字。但“第一名”的光环之下，是一组需要仔细审视的财务数据：营收增长接近停滞，三年半累计亏损超过51亿元，流动负债净额超过40亿元。这家中国最老牌的企业软件公司，正处于云转型的深水区。

营收止步，亏损幅度收窄

先看收入。招股书显示，2023至2025年，用友网络营收分别为94.43亿元、88.17亿元、88.62亿元。2024年同比下滑6.6%，2025年微增0.5%，增长动力明显不足。2026年上半年营收预计在36.5亿至37亿元之间，同比增幅约1.9%至3.3%。

利润端，2023至2025年净亏损分别为9.33亿元、20.70亿元、13.51亿元。2024年亏损同比扩大121.8%，但2025年亏损已显著收窄，同比减少34.7%。叠加2026年上半年预计亏损8亿至9.3亿元，三年半累计亏损超过51亿元。从趋势上看，2025年亏损幅度收窄是一个积极信号。

毛利率从2023年的49.3%降至2024年的46%，2025年回升至48.2%。2026年一季度整体毛利率42.2%，较上年同期的36.5%有所回升，但受季节性因素影响，一季度毛利率通常低于全年均值。

持续亏损的核心原因在于云转型周期带来的成本结构变化。传统一次性软件收入逐步萎缩，订阅制收入分期确认，而研发投入保持刚性增长。2025年研发费用22.86亿元，占营收比例达25.8%；2026年一季度进一步攀升至41.9%。2025年全年研发投入（含资本化部分）达29.64亿元，占营收比重32.3%。对于一家处于转型期的软件公司而言，高研发投入本身并非坏事，关键看何时能转化为收入增长。

伴随转型而来的是组织结构的调整。2023年底公司尚有24949名员工，到2025年末降至19055人，2026年一季度末进一步降至约17727人，两年三个月累计减少约7200人。销售人员和实施运营人员是调整的重点，2026年上半年离职补偿金约1.7亿元，同比增加0.4亿元，对当期利润构成一定影响。

收入结构上，云服务已成为绝对主力。2023至2025年，云服务收入占比从74.6%升至79.2%，2026年一季度进一步增至81.4%。云服务毛利率从2024年的45%提升至2025年的49.8%，盈利能力逐步改善。

海外业务是一个值得关注的增长点。2025年海外收入3.04亿元，同比增长39.3%；2026年一季度海外收入7600万元，同比增长117.7%。公司以海外收入计是中国最大的境内企业软件公司，在40多个国家和地区设有14家分支机构，服务1800余家海外客户，其中60%为海外本地客户。

流动负债净额40.6亿，实控人股权质押16%

财务状况是此次港股IPO中市场关注度较高的问题。

截至2026年3月末，公司流动负债净额达40.61亿元，较2024年末有所扩大。账面现金及等价物16.98亿元，经营活动现金流连续多年净流出。资产净值从2023年末的118亿元持续降至85.06亿元，资产负债率59.75%。商誉14.96亿元，应收账款22.45亿元，后续需关注其减值及回收情况。

股权治理方面，创始人王文京通过北京用友科技、上海用友科技和用友研究所合计控制公司41.86%的投票权。其名下16.06%的股份已用于质押融资。截至7月15日收盘，用友网络报9.31元/股，市值318亿元，较2020年逾1700亿元的峰值市值已蒸发超八成。

客户结构方面，2025年前五大客户收入占比仅3.3%，最大客户占比0.9%，分散度极高，不存在单一依赖风险。公司服务了78%的2025年《财富》中国500强企业，大型企业客户5364家，中型企业客户14333家，小微客户545839家。截至2026年3月末，尚未确认收入的积压订单达63.78亿元，为未来收入提供了一定支撑。

AI是用友网络此次港股IPO的重要叙事。公司已发布YonGPT企业应用大语言模型、BIP本体智能体、本体大模型YonLOM、企业超级智能体YonClaw、企业级AI Coding平台YonCode等产品矩阵。2025年AI相关订单合同金额超16.7亿元，2026年上半年AI相关合同签约9.1亿元，已占上半年总营收约四分之一。AI业务能否从订单转化为持续性收入，是后续关注的重点。

转型中的第三次闯关

用友网络成立于1988年，2001年登陆上交所，是中国历史最悠久的企业软件公司之一。创始人王文京拥有近40年行业经验。公司从财务软件起步，历经ERP时代，如今正全力向云服务和AI平台转型。核心产品用友BIP覆盖大型企业的YonBIP和中型企业的YonSuite两大产品线，畅捷通系列则服务小微企业市场。

从行业地位看，按2025年收入计，公司是中国企业软件及服务市场最大参与者，市场份额3.8%。这一市场极度分散，行业内有超过两万家服务商。金蝶国际等竞争对手在云转型上进展更快，用友面临的竞争压力不容忽视。

此次港股IPO募资将主要用于AI及其他核心技术的研发与产品迭代、全球能力及体系建设、生态伙伴平台与智能一体化客户运营平台构建、潜在战略投资及收购，以及补充营运资金。公司流动比率和速动比率均不足1，短期偿债能力低于行业平均水平，港股融资对其维持运营至2027年预期拐点具有重要意义。

用友网络三战港股，是在云转型阵痛期、业绩持续亏损、现金流承压的多重挑战中，寻求资本补充的关键一步。公司拥有中国企业软件市场第一的份额、78%的财富中国500强客户覆盖率以及持续增长的AI合同订单。亏损收窄、AI产品矩阵成型、海外业务加速增长——第三次递表的基本面与前两次相比有所改善。但营收增长乏力、流动负债高企、实控人股权质押等财务现实，仍是市场对其估值定价时需要考量的因素。

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