问题的根源

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市场上总是存在着这样一种批判：从金融危机的起因开始，美联储和伯南克、格林斯潘等宽松货币的倡导者就一定是负有责任的，而且是一切问题的根源。

　　2002年，当时是美联储理事的本·伯南克在有关通货紧缩的一次演讲中，曾提出央行可以通过扩张货币供应，用直升机撒钞票的办法来制服通缩，因此还得到“直升机本”的外号。　　

　　2002-2003年，在解决美国的通货紧缩问题上，伯南克就极力鼓吹降息，受其影响，前美联储主席格林斯潘当时将美国联邦基金利率下降到1%（45年来的最低点）。

　　伯南克2006年接掌美联储不久，次贷危机、金融风暴、经济衰退依次袭来。从“零利率”到“量化宽松”，伯南克几乎把他有关克服通缩的理论家底全部实践了在货币政策上，他带领美联储进行了三次QE，吸收了超过3.5万亿美元的政府和机构债券。这一措施缓解了危机，刺激了经济，但是同时也使美联储的资产负债表扩大了5倍，其资产负债在2016年高达4.5万亿美元的峰值，急剧吹大了股市和资产泡沫。

　　一个广为接受的事实是，伯南克在危机前后采取的政策（超低利率、向银行贷款和充满争议的债券购买计划）避免了一场经济灾难。然而，这些政策未能刺激经济强有力的复苏也成为至今都悬而未决的难题。

　　芝加哥大学近期的一篇论文提出一个观点：低利率正在全球范围内抑制生产力增长。投资银行家、哈佛MBA学位获得者Martin Hutchinson对此表示，这个学术研究更加证实了下述观点：前美联储主席伯南克的一系列“非常规货币政策”对世界经济造成的伤害，比人类历史上其他任何行为都要大。

　　由Ernest Liu、Atif Mian和Amir Sufi共同撰写的这篇论文题为《低利率、市场支配力与生产率增长》。在这篇论文中，作者建立了一个模型来说明低利率能增强市场支配力，降低总体生产率的增长。该模型既反映了生产率增长的传统扩张，也反映了利率的下降以及市场支配力的增强使生产率增长放缓。

　　论文作者发现，当利率降到低水平时，战略竞争效应占主导地位，市场领导者和追随者之间的差距加大，令两者都降低对生产力的投资。论文中解释道，虽然低利率最初能通过提高投资来提高竞争力，但同时也加大了市场领导者和追随者之间的差距，这将会抑制市场追随者的投资并进一步减少他们的竞争力。如果低利率持续并且接近于零，那么即使是市场领导者也会停止对生产力的投资，因为他们不再面对激烈的竞争。

　　由此，论文作者认为，极低的利率导致市场集中度的增强和市值的增加，以及创造性破坏和企业进入的下降，行业内的领导者和追随者之间的生产率差距扩大，最终导致生产率增长放缓。

　　奥地利学派有一个概念叫做自然利息率，也被视作能支持论文中的这一观点。奥地利学派认为，政府的目的也不是把利率降的越低越好，而是应该把利率保持在自然利息率的水平上。如果中央银行靠操作利率使利率低于自然利息率刺激经济的增长，必然会引起一系列资源的错配，结果是在短期的繁荣之后进入衰退。

　　这就好比自然失业率，政府的政策目标不应该把失业率降到零，而是应该把失业率降到自然失业率。

　　事实论据

　　全球范围内大量的事实证据也印证着对伯南克和其推出的超宽松货币政策的批判：日本、欧元区、英国、美国这些人为压制利率至超低水平的国家，不约而同地面临着生产率增长的空前放缓。

　　2008年金融危机之后，包括美国在内的主要国家经济增速大幅放缓，失业率居高不下、消费和投资持续低迷，世界经济进入调整期。为了促进经济复苏，美国、欧元区和日本等经济体相继实行扩张性货币政策，中央银行大幅下调基准利率以引导市场利率下行。

　　2007年9月到2008年12月，美联储连续10次降息，联邦基金利率下降500bp至0%-0.25%，近似零利率，还在此后进行了四轮“量化宽松”（QE）和一轮“扭转操作”（OT）。欧洲央行、英国央行、日本央行都悉数大幅下调基准利率。

　　低利率环境确实帮助这些国家的经济恢复了一段时间。不过到2016年，这些国家经济都停止了增长，或接近零增长。此后，全球主要央行又开始了新一轮降息潮，欧洲央行、日本央行等甚至启用了负利率。


　　然而，从结果可以看出，欧元区和英国并未从低利率环境中得到理想的结果，通胀依旧增长，但生产率增长却十分疲软。再来看在利率已经被人为压抑在极低水平二十年之久的日本，自从2009年起生产率疲软的状况再度恶化。

　　相比于上述地区，美国经济的表现似乎显得更加坚挺。不过，这也是在特朗普上任之后才发生的事，自那时起美国的生产率增长才开始复苏到比较健康的历史水平，而这很大程度上是源于特朗普放松监管的政策。

　　美国小型企业是美国生产率增长的一大重要驱动力。值得注意的是，在2010到2016年之间，美国小企业的数量只有历史水平的三分之二。Martin Hutchinson指出，这与芝加哥论文提出的论点相契合，也就是低利率打击了小企业，小企业停止了投资，甚至不再有新的小企业创建出来。

　文章来源：华尔街见闻

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责任编辑：李园

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