全球金融危机根源何在？

卜丁

两年过去了，关于此次全球金融危机，我们了解到了什么呢？我们现在仍没有一个结论性的理论，但我们远比2007年8月时知道的多。例如，我们知道：即使往最好的方面讲，简单的单一因果解释也是不充分的；这类解释极有可能是出于偏执和懒惰。如果你仍在指责美联储(Fed)前主席艾伦•格林斯潘(Alan Greenspan)或各国央行行长，那说明你还没搞明白。

你也不能用贪婪和奖金发放等“软”因素来解释。这些因素的确起到一定作用，但它们无一能在此次危机爆发之时充分解释其原因，因为这些因素许多年来一直存在。

我的直觉告诉我，这首先是一次经济政策危机。此次金融危机是经济危机爆发的必要条件，但仅凭它自己不足以引发经济危机。经济与金融之间存在互相影响。

关于经济与金融如何互相影响，我所发现的最佳描述来自安东•布朗代(Anton Brender)和佛罗伦萨•皮萨尼(Florence Pisani) *。这两位法国经济学家极为详细地描述了，来自欧洲和亚洲出口商的资金如何最终落入美国消费者之手或投向抵押贷款债务，以及风险在这一过程中是如何转换的。他们的主要论点在于，如果全球金融没有提供稀奇古怪的新式工具，全球失衡就不会变得如此极端。

拥有大量美元的中国、日本和德国投资者没有直接把资金贷给次贷市场，却投资于债务抵押债券(CDO)等不透明的信贷产品。他们错误地以为，这类产品与美国国债一样安全。

证券化把风险抛给了这些毫无戒心的投资者。同时，它还把抵押贷款等长期债务转换为适于销售的短期证券。经常账户盈余国家非常需要这些证券，特别是德国和日本。毫不奇怪的是，这两个国家最终握有很大一部分垃圾证券，因为它们投资自身过剩储蓄的需求最为迫切。

如果没有全球信贷市场，危机前水平的全球失衡本将创造对美国3A级证券的过度需求，而美国政府无法满足这些需求。

中国的情况则有所不同。中国出口商把美元交给本国央行，并换得国内债券。这些美元积聚在中国央行手中，后者把它们投资于证券、美国国债和机构债券、以及其它看似安全的美元基金——其中一些基金最终也是由可疑的私营部门贷款作为担保的。在这一过程中，中国央行阻止了人民币汇率的无序上涨，这反过来又使得全球失衡变得更为顽固。

如果这种解释是正确的，那么如今对我们而言，这是个好消息还是个坏消息呢？表面看来，这是个好消息。如果你把全球各国经常账户赤字和盈余的绝对值加在一起，然后除以2，你就可以得到一个衡量全球失衡的数值。根据上述两位法国作者的计算，在上世纪70年代、80年代和90年代的大多数时间里，全球失衡占全球产出的约1%。从2000年开始，失衡所占比例上升了两倍。

如果没有证券化，全球就无法无限期的维持这种极端失衡状况。即便我们不对金融监管做出任何改革，华尔街和伦敦金融城(City of London)也无法让证券化再次达到危机前的水平。再平衡可能会最终出现。美国政府的巨额预算赤字将持续几年时间，这会部分抵消美国私营部门储蓄突然增加的影响，但美国政府不可能永远如此行事。美国家庭将在几年时间内修复其资产负债表，并重新掀起消费狂潮，这在理论上是可能的，但我对此表示怀疑。

这一前景并不让我感到安慰。中国和欧洲均可能继续采取大致相同的政策，即在未能创造足够内需的情况下，努力依赖出口来实现未来的增长。德国所发出的声音尤其表明，政治家和业界人士都希望恢复到以前的状态。

因此，如果我们所做的只是通过货币和财政政策在短期内刺激经济、以及加强金融监管，那么我们就不是在真正解决问题。我们可依靠监管防范另一场次贷危机，但即便我们不去监管，另一场次贷危机也不太可能爆发。

在不出现另一轮信贷热潮的情况下，失衡无论如何都将收窄。鉴于全球银行业的疲软，信贷热潮不大可能出现。如果欧洲和中国不扩大内需，美国私营部门储蓄所带来的低迷就不可能被改变。

一旦美国的经济刺激结束、预算赤字开始收窄，全球需求将停留在一个更低的水平上。在这种情况下，很难想象全球经济如何能恢复到危机前的增长水平（甚至接近这一水平）。

这就是为什么我们现在应更多的担心全球经济，而不是全球金融。

卜丁

1# 卜丁


这篇文章真牛B
千错万错都是别人的错
别的国家害了美国
他们不改变政策，美国好不了了