“加密金库股”面临清算时刻：繁荣为何可能变为泡沫 | 巴伦投资

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“加密金库股”面临清算时刻：繁荣为何可能变为泡沫 | 巴伦投资

加密储备潮曾是行业强效催化剂，但退潮时的连锁反应即将显现。

作者｜亚当·克拉克

编辑｜蔡鹏程

今年，持有大量加密货币的公司股价一度暴涨，成为热门投资标的，但如今这种交易面临崩盘风险，甚至可能拖累整个行业下行。

这些被称为“加密金库股”的上市公司把大量资金投入虚拟货币，但现在，随着股票和代币价格大幅下跌，这一策略正迎来首次真正的考验。

2025年初，囤积数字货币成为一股潮流。由迈克尔·塞勒（Michael Saylor）执掌的Strategy公司大获成功，带动数百家上市公司效仿，把加密货币作为“金库”资产纳入账目。该公司前身为MicroStrategy，目前持有全球3%以上的比特币。

Strategy公司一宣布计划购买加密货币后，股价便迅速飙升，但随后又回落。180 Life Sciences公司在开始购买以太坊并更名为ETHZilla后，股价涨幅超过五倍。Eightco公司因计划大量购买世界币（Worldcoin），单日股价飙升3000%。

据Galaxy Research统计，上市公司的加密货币投资总额已突破1000亿美元，推动加密货币的整体市值创下超4万亿美元的纪录。

但这股热潮正在消退。K33 Research的数据显示，在采用比特币储备策略的上市公司中，超四分之一的市值已低于其持有的数字代币总价值。

这可能是致命一击。在市场上涨时，加密金库公司受益于一种良性循环——公司以高于资产价值的溢价发行股票，用募集资金收购更多代币；代币升值又推动股价上涨，进而吸引更多投资，循环往复。但一旦股价溢价消失，新投资者就没有理由去买股票而不是直接买代币。这样一来，公司可能不得不出售资产以支付成本或偿还债务，从而引发螺旋式下跌。

投资管理公司Kerrisdale Capital的分析师在本月的一份报告中写道：“在竞争对手可一夜之间复制加密金库模式，而且交易所交易基金（ETF）能提供更低成本、更直接敞口的市场中，认为高额溢价能够长期存在，这本就是幻想。”

Kerrisdale披露其已对BitMine Immersion Technologies建立了空头头寸。该公司持有超300万枚以太坊，市值约为140亿美元。做空者通常希望从股价下跌中获利。Kerrisdale此前曾表示做空了Strategy公司。对于是否仍然持有这些仓位，Kerrisdale并未回应Barron’s的置评请求。

上市公司比特币持有情况

即使在加密货币行业内部，质疑声也在加剧。以太坊金库公司BitMine首席执行官汤姆·李（Tom Lee）上周在接受《财富》播客采访时表示，“泡沫已经破灭”。

“人们不应该因为做了一件容易的事而获得回报，”加密货币资产管理公司Bitwise Asset Management 的首席投资官马修·霍根在欧洲区块链大会（EBC）上对Barron’s表示。“一家只是照搬Strategy的模式购买比特币并锁藏起来的公司，不应该比它持有的比特币本身拥有更高的估值，它应该以折价交易。”

像CleanCore Solutions这样的中小型加密货币储备股自从开始购买狗狗币等迷因币（meme币）以来，股价已下跌超过80%，但其估值下滑对整体市场影响有限。然而，对于更大规模的持有者，比如日本的Metaplanet——作为公开上市的比特币持有量前五的公司之一，其股价在三个月内已下跌65%，目前股价已低于其净资产价值——如果他们被迫出售资产，影响可能就不容忽视了。

最大的参与者是Strategy公司，其持有的比特币超过64万枚，价值几乎等同于820亿美元的市值。去年12月，Barron’s曾对该股票持怀疑态度。从那以后，Strategy公司的股价下跌了25%，其溢价也有所收窄：当前企业价值与比特币持有量之比约为1.4，低于此前的2以上。

股价下跌是一回事，但如果资产价值也在缩水，问题可能会进一步加剧。比特币价格本月早些时候一度飙升至超过12.4万美元，但在美国总统唐纳德·特朗普威胁对中国进口商品征收新关税后，价格大幅下跌。目前比特币的交易价格刚刚超过11.04万美元。

对于信仰比特币的人来说，这种暴跌只是小小的挫折。渣打银行数字资产主管Geoffrey Kendrick预测，全球最大加密货币的价格将在2028年前达到50万美元，并指出黄金过去的涨幅作为参考。

Kendrick在欧洲区块链大会（EBC）接受Barron’s采访时表示：“我认为比特币和黄金在投资逻辑上是类似的。全球资产配置可能还远远没有给比特币足够的权重。”

Strategy公司买入比特币的平均价格约为7.4 万美元，这为其带来了盈利缓冲。公司已经发行了148亿美元的债券和优先股，但其持有的比特币资产足以覆盖这些负债。不过，如果比特币价格持续下跌，公司可能被迫暂停派息或暂缓购入比特币。一些人担心公司过于依赖可转换债券，如果股票到期时表现不佳，公司必须以现金偿还债务——尽管那还要几年以后。

渣打银行数字资产产品总监Emilie Allaert在欧洲区块链大会的一场小组讨论中表示：“试想一下，如果Strategy抛售比特币，我无法想象次日比特币的价格会怎样，但肯定会有人崩溃。”

Strategy公司未对Barron’s的置评请求作出回应。

总体而言，加密货币储备浪潮曾是推动整个行业发展的强大催化剂，但我们很快就会看到潮水退去时会发生什么。本质上，这类股票相当于对其囤积的特定代币价格走势进行杠杆押注。当价格逆转时，杠杆效应必然会放大损失。

版权声明：

本文为Barron's原创文章。英文版见2025年10月25日报道“Crypto Treasury Stocks Face a Reckoning. Why Boom Could Turn to Bust.”本文内容仅供参考，不构成任何形式的投资和金融建议；市场有风险，投资须谨慎。）