“2020经济衰退”与“2022违约危机” — 美国无奈的选择题

恐慌小猪

香港万得通讯社报道，最近为避免经济衰退，美国通过货币和财政政策大量向市场，经济注入资金。然而新型冠状病毒在美国的广泛传播即将考验美国政府能承担多少债务的极限。甚至在危机爆发之前，美国就已经走上了在9月30日结束的财政年度将预算赤字增加到近1万亿美元的轨道。



自本财年10月1日开始以来的五个月里，这一数字已经达到6,250亿美元。现在，美国的财政赤字将远远超过2009年创下的1.5万亿美元的纪录，当时美国艰难地度过了两年的金融危机和经济衰退。穆迪分析公司(Moody 's Analytics)估计，今年的预算缺口将达到2.1万亿美元，明年将达到1.8万亿美元。摩根大通(J.P. Morgan)经济学家预计，美国今年的赤字将达到1.7万亿美元，明年将达到1.5万亿美元。决策经济公司(Decision Economics Inc.)预计今年和明年的投资规模分别为1.9万亿美元和2.5万亿美元。

赤字激增有三个原因
1）家庭收入和企业利润的减少意味着联邦税收的减少

2）随着失业率的上升，失业保险或食品券等社会保障项目的支出将会增加，而这些项目将会被更多地利用

3）美国政府正在就经济救助计划进行谈判，该计划会为法案增加1万亿美元甚至更多。

而下图显示，美国财政赤字的上升往往是伴随着失业率上升。



经济前景变化无常，许多分析师无法跟上他们的预算预测。野村证券(Nomura Securities)经济学家刘易斯•亚历山大(Lewis Alexander)表示:「过去三周，我们已经对经济前景进行了两次重大修正，目前正在进行第三次修正。」

美国信贷违约压力已经在债市有所体现
美国各州政府也面临着类似的压力。联邦债务总额——过去年度赤字的累积现在是23.5万亿美元，其中包括公共债务和政府机构的债务，如社会保障信托基金。按照债务即将增长的速度，其占国内生产总值(GDP)的比例可能会超过几十年来的最高水平。白宫经济顾问库德洛(Lawrence Kudlow)周三谈到美国必须在未来某个时候解决债务和赤字问题。虽然现在是一个特殊时期，但这一时刻的不同寻常之处在于，在当前的危机之前，美国的债务已经如此之高。

这一次，赤字占到2019年GDP的4.7%，已经远远高于2001年衰退时的水平，也接近1990-1991年衰退时的水平。这是由于减税和政府在军事和其他项目上的开支激增。几年来，经济学家一直在争论巨额债务和赤字的重要性。利率处于极低水平，部分原因是极低的通胀率，这意味着美国政府能够以极低的成本为其借贷融资。

许多经济学家长期以来一直警告说，如果不放缓经济增长或推高利率或通货膨胀，相对于GDP的高债务水平是无法持续的。在以往，当经济下行的时期，投资者往往会寻找美国国债等避险资产。在目前这样的低通胀时期，政府债券往往也会吸引投资者。这两个因素都表明，利率将保持在低位，美国政府将能够在不产生负面影响的情况下继续为巨额赤字融资。然而，这是有风险的，而且在当下已经有投资者把这一的想法展现在债市的价格里。债券投资者可能会对美国财政部如此大规模的债券发行感到反感，并要求这些债券获得更高的收益率作为回报。

这将意味着政府的利息成本上升，也包括那些许多其他通常以美国国债为基准的借款，如抵押贷款、汽车贷款或商业贷款。当政府借贷损害私营部门时，就会出现「挤出效应」。在上世纪80年代和90年代，一些经济学家开始相信，仅仅是更高赤字的威胁就可能推高利率，并抵消更大赤字有时通过增加政府支出或减税而产生的对经济增长的提振。

Jefferies LLC高级副总裁Thomas Simons称这些财政刺激方案的数字是可怕的，因为政府债券的供应在短期内将冲击市场。在本周早些日子，美国长期债券收益率上升近几天。10年期美国国债收益率从3月9日的0.6%升至周三的1.2%以上。研究公司Cornerstone Macro的经济学家佩里(Roberto Perli)说如果投资者是在对美国特有的财政崩溃前景做出反应的话，与德国国债等其他主权债务相比，美国国债收益率将会扩大。

2022年美国有大量贷款的偿还到期
数据显示，目前大部分贷款直到2022年才开始到期，而当下受打击最严重的行业——能源——只是市场的一小部分。不过，贷款价格可能会在企业现金告罄之前大幅下跌，从而损害持有债券的投资者的利益。随着一些美国公司的业务逐渐枯竭，他们可能无法保持现有贷款的流动性。穆迪投资者服务公司中评级最低的b3级或更低的垃圾债券借款人在7月份的市场份额为38%，而2008年为22%。



美国银行(Bank of America corp .)策略师「Oleg Melentyev说投资者可能会惊讶他们的贷款损失的程度与他们的历史损失相当。他估计大约29%的杠杆贷款可能在未来信贷违约累计下滑,而2007年到2009年期间这个数字为20%。更糟糕的是，投资者收回的资金可能更少:约为原始投资的一半，而当时的比例为58%。高水平的公司债务是长期低利率的负面结果之一。

在过去的一个月里，较低的利率大幅削减了大多数借款人的债务支出。标准普尔道琼斯指数(S&P Dow Jones Indices)的数据显示，在3月份的市场动荡中受创最严重的能源公司仅占贷款市场的3%。但评级较低的公司也比以往任何时候都借了更多的资金，同时提供的贷款保护或契约也减少了。一些科技公司也出现了疲软的迹象，这些公司占了贷款市场的15%。



美联储一味的「救市」或只是在助长长期风险
美联储可以自己购买美国国债，缓解市场的供应压力，就像它在2007-09年金融危机期间和之后所做的那样，采取了后来被称为量化宽松的措施。在2007年12月至2016年12月期间，美联储增持了1.7万亿美元的美国国债。在周日，美联储表示将再购买5,000亿美元的美国国债和2,000亿美元的抵押贷款支持证券。对此，许多批评人士说，这些计划将向金融体系注入大量资金，并为巨额政府赤字提供资金，从而导致通货膨胀加剧。

近年来，随着投资者追逐更高的收益率，高风险公司借入了创纪录的资金。监管机构和经济学家说，这个在2008年金融危机中幸存下来的市场从那以后变得过度紧张，他们担心现在这个市场规模太大、风险太大，可能会放大冠状病毒危机造成的任何经济损失。美联储前主席珍妮特•耶伦(Janet Yellen)在接受采访时表示:「我一直担心的是，过度杠杆化的企业的存在，将加剧经济低迷。」

自2015年初以来，美国信贷市场已经爆炸了，膨胀了将近50%——也就是4000亿美元，私募股权公司推动了这一增长，规模较小但相对稳定的上市公司，如汽车供应商美国车轴制造控股公司(American axis & Manufacturing Holdings)和电气供应商Atkore International Group Inc.，也通过杠杆贷款为股票回购和收购提供资金。



由于2008年后通过的监管规定，发放此类贷款的银行现在很少持有这些贷款。相反，它们直接将债务出售给基金经理，或将其重新打包成复杂的证券，向世界各地的投资者推销。当贷款价格下跌，或出现违约时，损失将打击养老金、保险公司、数十家共同基金和对冲基金，其中一些基金的反应是抛售，加剧了市场波动。

此外，投资者购买新贷款的意愿下降，安排此类交易的银行也不再发放新贷款。华尔街将许多贷款重新打包成复杂的证券，导致信贷市场失灵，已经负债累累的公司无法获得新的现金，这可能会加剧上述情况。其后果可能是连锁的：一波违约和破产潮，迫使裁员，并加剧经济放缓，其影响可能是长期的。

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