1910，橡胶股票泛起大泡沫

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1910，橡胶股票泛起大泡沫

原创： 孙骁骥 大家  2018-08-15

20世纪初叶，上海成为了中国境内外商股票交易最活跃的地方，据当时报纸报道，上海股市“每日成交数以巨万”。外商股票交易的热络与中国股票买卖的冷清形成了鲜明的对比。

在当时上海的众多股票占中，有一类型的股票逐渐引起了投资者极大的兴趣，乃至在清朝末年的时候引发了股价大爆发，那便是“橡皮股票”。所谓的橡皮，即是现在所说的橡胶。橡胶这东西，听上去平淡无奇。但是晚清时节的橡胶为何能成为股票名称，橡胶股票又为何会受人追捧？其中的原因要从国际市场的变化说起。

汽车行业崛起，橡胶价格水涨船高

当清王朝正在积极兴办各种“洋务企业”力图追赶上西方国家的步伐时，全球的经济格局正在发生剧烈的重构。19世纪后半叶，科学技术的革新使得全球经济开始进入“内燃机时代”。石油动力取代蒸汽动力，成为推进此后一百年人类历史发展的最重要燃料。新的商业纪元也随之开始。1886年，随着本茨为他的机动车向德国政府申请了专利，人类告别了“骑在马上”的旧日子，开始了“坐在轮子上”的新生活。

在汽车的各个部件之中，最重要的部分之一当然是汽车轮胎。以当时的技术而论，制造轮胎必须使用天然橡胶。19世纪末20世纪初，汽车制造商数量变多、产量变大，如此，汽车行业对于橡胶的需求就会必然激增。橡胶的价格也就受其影响，随之上浮。

据统计，美国的橡胶进口在1908年为5700万美元，1909年增加到约7000万美元。英国的橡胶进口总额从1908年的84万英镑上涨到1909年的141万英镑。由国际市场上橡胶价格的变化，可以看出橡胶的需求十分旺盛，而全世界主要的橡胶产地之一，就是当时英国统治的马来亚地区。

随着橡胶工业的迅速崛起，越来越多的英国商人不远万里跑去东南亚一带的殖民地种植天然橡胶，他们或者购买专门的橡胶种植园，或者自己购买土地拓荒开垦，期待凭借橡胶种植发家致富。截止1910年初，在南洋一带的橡胶种植园已经多达一百二十几家。

橡胶种植因为汽车行业的发展而成为投资热门，经营橡胶行业的股份公司，股价自然也会飙升。在1906年，由于投资者大量买入，伦敦股市的27家橡胶公司股价出现暴涨，至1909年，更是出现了大规模的橡胶投机热潮，橡胶公司不断在英国挂牌成立，橡胶价格也被一路炒高。

此次的橡胶股泡沫，被英国投机商人逐利的本性所驱使，从伦敦的股票市场蔓延到远东的上海股票市场。

1903年，英商麦边在上海设立了兰格志（Lakeg）拓殖公司，这家公司对外宣称以经营橡胶园、石油开采以及木材等生意为主业。这些业务都是当时热门的生意。很快，兰格志公司得到了银行的支持，依靠着不断刊登虚假的广告、向投资者兜售自己公司的高回报从而吸引人们购股。

不过，老百姓也不会那么轻易会相信报纸的文章。为了吸引投资者入局，真金白银的诱惑是肯定不能少的。为了让公司看上去更加真实可信，兰格志公司每隔三个月象征性地发放股息。此举收效甚为明显，胜过报纸上的千言万语。头脑发热的投资者已经不在乎这么多，人们大多抱着投机的目的，希望通过短期的投入获得回报。兰格志的股票，变得抢手起来。

兰格志公司的成功，让其他的外商洋行看到了财富的机会，大量的橡胶公司开始在上海上市募资。1909年，橡胶公司的股价泡沫已初步显露，但真正的大泡沫和大股灾，还要等到1910年才会出现。

1910，橡胶股票泛起大泡沫

上海的橡胶股市场开启了疯狂之路。每个人都看到这个投机泡沫蕴含的巨大利益，跃跃欲试，想要从中分一杯羹。上海外资银行的不少职员坐不住了，他们纷纷离开银行，“下海创业”，开始搞起了橡胶股票的生意。

据记载，当时汇丰银行有一位名叫尼克逊的职员从银行辞职，放弃高薪跑到南洋开设了一家种植园。更多的人则选择留在上海，他们从银行辞职后，成为了上海的股票经纪人。怡和洋行的经理人兰代尔更是公器私用，利用洋行的诸多便利，帮助很多的外国橡胶公司来中国上市圈钱，而这些上市的业务他全部都没有向上级汇报，可以说是严重违反公司规定，中间的所得好处统统流进个人腰包。

到1910年初，仅仅设于上海的南洋橡胶公司就有超过四十家，额定资本合计两千五百万两。这些公司都无一例外地由洋行出面经营和集资，并向在沪的外国银行开户。股票大多是以英镑计价的，这主要是为了吸引更多的外国投资者购买股票，另一方面，则是为了防止中国的银两贬值的风险。

在各种“利好消息”的驱动下，国际社会的游资纷纷涌向中国的资本市场。

1910年3月，汇丰银行负责某家新上市的橡胶公司发行新股，原定于某日上午十点开始发售，不过当天一大早，银行外面就围了里三层外三层的人。汇丰银行不得不提前开张，上午九点就开始售股，十点二十五分便告结束。时间一到，即使手拿现金，也是无法继续认购股票了。那些老老实实在上午十点前来排购股的人，只能摇头苦笑自己太愚笨，悻悻而归。

当时的《北华捷报》就评论说，投资者们疯狂投资的一大原因，在于橡胶公司的盈利太容易计算了，每个人只要拿支笔，把橡胶原料价和橡胶市价的差额计算一下，就会了解这当中的利润是有多么巨大，然后马上就会产生投资的热情。

然而，这些经营所谓的橡胶种植园的公司，真的如其宣传所说的那样在踏实经营吗？显并非如此。当时南洋的种植园也不是谁想开垦就能马上去开垦的，并且橡胶园的橡胶也不可能每天都产出，不少公司对于种植园的面积数量其实存在虚报现象，有的种植园被A公司卖到B公司，又被B公司卖到C公司。光是这种左手倒右手的种植园转手买卖，就已经炒高了橡胶种植园本身的价格。

种植园的地价日增，橡胶公司的价值也随之增长。但实际上，这也不过是用金融手段做出来的纸面财富。

就这样，橡胶股的股价被虚假的繁荣推动上升，到1910年4月到达顶峰。最早进入股市的橡胶公司均获得了极高的股票收益。这段时间，也是伴随着大量橡胶公司来到上海上市招股，可以说是橡皮股量价齐升的一段泡沫期。

当时的华人报纸《时报》报道说，虽然“橡皮市面大盛”，人们都在追捧橡胶公司，但是“市中尚有不知橡皮为何物者”。人们为了购买股票，不惜拿出自己多年的积蓄，甚至还变卖衣服、首饰等，把自己所有的财富都用来购买橡胶公司的股票。

那些巧舌如簧的外国股票经纪人，翻动两片嘴唇，手拿一份招股计划书，就敢大言不惭向投资者吹嘘说。股民们听到股票经纪人的宣传介绍，也就信以为真，不再追问，立刻掏出真金白银购买橡胶股票。

根据晚清报人姚公鹤在《上海闲话》的记叙，“当时亲友叙晤，除橡皮股票外，无他谈话”，普通民众对于股票的热情使得“举国皆狂，几疑沪上各业无不足以达其发财之目的”。

中国和外国的股民都疯狂了。不仅普通股民如此，钱庄洋行以及各金融机构都深度卷入到了这次投机潮中。

这些钱业大户进入市场，令1910年的市场资金面发生了根本的变化。中国钱业里的大量资本均被橡胶股票占据，与之相对，热钱流入股市的代价是正常的商业活动出现了“缺钱”的困境。实体与金融，前者萧条后者繁荣，两者“背离”的情况再一次出现。

之前还是由外国人主要投资的橡胶股，现在的投资者逐渐变成了中国人。《宣统二年通商各关华洋贸易总册》记载当时橡胶公司股价时，写道：“细核该股份之涨价，计达六七月之久。上海股票公所之名簿上，该公司又加三十五，被撄资本二千万两。且由上海兑款至伦敦购买该股份者，为数亦甚巨。”

而根据日本东亚同文会的调查，在1910年的全部橡胶股票中，外国人持股的总金额只有20%，华人则高达80%。而在中国人的投资当中，投入上海市场的额高达三千万两左右，另有一千四百万两投入到了伦敦的股市，投资共计约四千五百万两。

换言之，外国人是在股价尚未猛涨的时候买进之后抛售，但中国人在股价涨到最高点以前大举买入。入场时间的区别，令洋人挣到了真金白银，中国股民却成为了股市潜在的“接盘者”。所谓的“人傻钱多”，至少从投资市场来看，可以说是中国一项延续了百年的传统。

偏偏在这时，股价的波动开始了。原先人们认定一定会飙升的股票，价格开始出现波动，股价一波动，人心就浮动。投资者再也无法保持淡定。《字林沪报》写道：“初时争先恐后，原冀得股之后，股票骤涨，即行出脱，岂知未能大涨，而人心不足，稍有盈余，必图大获，乃久之而盈余不可得矣，又是久之而如本以售亦无人问矣，将东移西撮之银，易此无用之纸券，一旦债主催逼，无地容身，倒闭纷纷，逋逃累累，而市面不可问矣。”

橡胶股上涨乏力，股市由牛转熊

1910年5月，橡胶股票的价格不再向上攀升。熊市来了。

根据在中国销售股票多年的长利商号（Bisset & Co.）的股票牌价，在1910年6月中旬的时候，市场上的橡胶股价普遍从最高点回落了14%。其中，有一些公司的股价下跌特别厉害，例如地傍橡树公司的股价下跌了22%，阿尔玛橡胶地产公司股价下跌了50%。

偏偏在这个时候，国际市场上的橡胶行情也出现了下跌倾向。4月间的伦敦市场，每磅橡胶的价格还高达12先令5便士左右，但到7月底便降低到9先令3便士。中国的橡胶股票投机商们见到这个情况，也不愿意再继续追单，而是见势就收，希望在市场上彻底卖空橡胶股票，把资金从股市里完全撤走。

当时的上海租界会审公廨大审官（相当于中级法院院长）关綗之，亲身经历了此次股市的泡沫。他与外国人打交道很多，通过外国人的关系买到若干橡胶股票。有些在上海的外国人知道他手中有股票，竟然拿着支票和现金上门求购。关綗之见状，以为自己将要大赚一笔。

然而，根据他的回忆，股市却在七月急转直下：“在七月的一天，星期五，股票开始下跌。大家对这倒运的星期五都大意了。没办法，热情过分了，昏了。第二天星期六，只有上午开市，又跌。我慌了。请教一位老洋人，他是股票专家。他说：‘股票下跌，正是大涨的先声。据我看，这股票可涨到200两一股。如果你愿意卖，卖给我好了。’次日星期天，无市。不料从星期一开盘起就天天剧烈下跌，从90以上一线跌，80、70、60、50、40，只跌不涨。”

关綗之持有的那只股票，最初是以30两每股的价格买入的，即使跌倒40两时及时抛出，每股依然能赚10两。不过，他在熊市之中依然存有侥幸心理，以为这股票将来还能在上涨到80、90两的价格，因此错过了止损的时机。最后当他卖出手中的股票时，价格为每股2两。

投资失败的关綗之不禁对此感叹：“大骗局啊，真是大骗局，不但有钱的中国人落得倾家荡产、妻离子散，连外国人也有全部财产亏进的。天天有人吞鸦片、跳黄浦、跳高楼，上海滩一片鬼哭狼嚎。”

人们手中握有的橡胶股票价值在不断缩水，那些赌上身家性命的人，现在纷纷被逼上了绝路。在股票的暴涨暴跌过程中，中国流失了大量的资金，当时全部橡胶股票按票面价格计有2500万两，华人的损失超过2000万两, 而有人估计至少有两倍于此的资金流出了上海。

大受损失的投资者心有不甘，于是直接去找这些橡胶股份公司讨说法吧。于是，股民们又聚集起来去到那些橡胶公司的办公室准备闹事，却发现这些地方已是十室九空，从老板到员工早已消失不见，只留下空荡荡的办公室像是在嘲笑股民的愚笨。

救市背后的政治博弈

市场已陷入极度混乱，上海商界资金已尽。为了稳定局势，清政府这次不得不出手“救市”。

但为何这一次的股灾惊动了朝廷呢？其中一个重要原因在于，朝廷的债务压力比以前加重了许多。这个财政上的负担，就是对外的巨额赔款。

这笔赔款的产生，是源于1900年发生的“庚子事变”。第二年，战败的清政府不得不在谈判桌上签下了《辛丑条约》。西方列强狮子大开口，要求清政府从海关银等关税中拿出四亿五千万两白银赔偿各国，年息四分，分三十九年还清，本息合计超过九亿八千万两。款项每年由中国各地政府分担。

庚子赔款的天文数字无疑给中国各地的财政增加了一笔很重的负担，各地政府官员不得不疲于奔命、筹措款项。当时的上海政府，每年应承担的支付额是190万两。

进入1910年下半年，每年缴付庚子赔款的日期眼看就要到了，但是上海却早已陷入了一场前所未有的金融风暴当中，钱庄倒闭、资金外逃、政府财库囊空如洗。这个节骨眼，要让上海筹措款项、支付赔款，怕是难上加难。

时任上海道台的蔡乃煌见到钱庄普遍陷入困境，心急如焚。他在正元、谦余两家钱庄倒闭的时候，就紧急会晤两江总督张人骏，希望张能向上级发出电报，请求资金支援。数日后，上级的谕旨要求蔡乃煌要尽快进行善后处理，维持金融市场稳定。蔡乃煌领命之后即刻会见了上海的英国公使和中西商会人士，商量补救办法。

蔡乃煌（中）与美国人福开森（右）合影

数次会议后，他们初步商定了一个办法，就是由上海资金实力雄厚的商家以产业作抵押，向外国银行借款350万两维持市场上的资金流动。这个消息一出，上海金融市场的紧张气氛得到了缓解，挤兑、提现的人变少了，人们对市场的信心暂时稳定了下来。

这一系列行动标志着清政府救市的开始。

不过，在金融风潮之中，政府救市并不会搭救所有的人，而是选择性地救市。有一些金融机构会得到救助，另一些机构则不会得到救助，最后沦为金融风暴的牺牲品。

上文提到，当时清政府的燃眉之急，在于庚子赔款的按揭款项可能无法按期缴还，此事闹大了可是个外交事件，谁也担不起这么大的责任。作为中国金融中心的上海，其时已经饱受股灾和金融风潮的影响，稍有不慎，金融风潮就会蔓延到全国，造成更大的危机。上海当时最重要的金融机构，并不是面临倒闭的正元、谦余、兆康这一系列的钱庄。最重要的金融机构，其实是源丰润银号。

源丰润银号原是由宁波商人严信厚创办，其资本实力非常雄厚，不亚于当时的大清银行，与其他普通的钱庄、票号相比，资本实力差距更是巨大。1910年的时候，严子均早已子承父业，管理源丰润银号的大小事务。

严子均与蔡乃煌私底下的金钱往来密切，因此还承办源通海关官银号。源通海关官银号以及与源丰润票号往来的钱庄为上海道经手存放海关的巨额税款，关系重大。而且，源丰润经营的触角伸向国内许多地区和产业，全国分号众多，投资领域涉及当时中国的矿业、纺织业、船运、交通等等行业。

1910年8月6日，蔡乃煌密电给军机处、外务部、度支部等部门。这份密电，很直接地说出了源丰润在清末时期整个金融系统中的关键地位，救市的行动，自然也是围绕这家最重要的金融机构展开。蔡乃煌随后开始积极追缴各个钱庄的欠款。朝廷也下达了严厉的命令，对于正元等数家参与股票投机的钱庄，“一并亲提”，严行追缴。于是，一场追款抓人的行动在上海展开，最后，该收缴的欠款收缴，该抓捕的人员抓捕。上海的钱庄，成为了被严厉处罚的对象。

蔡乃煌一边追缴钱庄的欠款，一边对源丰润进行支援。从外国银行借的三百多万款项，扣除归还正元等钱庄所欠外国银行的一百四十万之外，其余两百一十万左右的银两，基本都存放在源丰润以及另外一家票号义善源。

在蔡乃煌借款担保后，源丰润勉强支撑了一段时间，市面暂时平稳。然而，9月支付庚子赔款的期限日益迫近，上海金融的基本面依然没有得到明显的改善。原本应该支付的巨款被蔡乃煌拿去救市，填补橡胶股泡沫捅出来的篓子，官府的财库空空如也，根本拿不出钱。无奈之下，蔡乃煌只能上书请求朝廷，认为“存银不可骤提”，请求从大清银行调拨两百万两，以渡过难关。

这个时候，朝廷的度支部却来了个落井下石。度支部侍郎与蔡乃煌一直关系不好，这次看到蔡乃煌救市不力，并且上奏朝廷，厚着脸皮来伸手要钱，实在看不过眼。于是他联合江苏巡抚一起，向上级报告说：蔡乃煌贪污腐化，故意以市面恐慌为理由，不断恐吓朝廷，以骗取巨额的拨款，有借机中饱私囊之嫌。

朝廷很快追查此事，认定蔡乃煌“挪移各省解缴赔款，亏空甚巨，现无法弥补”，蔡乃煌得知这个消息，又是惊恐又是愤怒，他向朝廷解释说，“沪上风潮迭起，急切收取为难”，并告诫朝廷不要太急于收取款项，否则可能将会“酿成事故”。朝廷接到这份电报，更加认定了蔡乃煌是在恐吓朝廷，希望骗取拨款，从中谋取私利。朝廷在回复的电文中措辞更为严厉，命令其按期归还款项，不得延误。

按照清朝律令规定，官员一旦遭到革职，必须将经手的款银全部移交朝廷，否则便是重罪。蔡乃煌经手的总款项超过六百万两，大部分都存放在钱庄票号中维持稳定。一气之下，蔡乃煌立即向源丰润提出要求提取存款两百万两，源丰润现银不足，因此再一次陷入危机。而上海各大外国银行见出面借钱的道台蔡乃煌丢了官，惟恐合约有变，便在10月7日宣布拒收上海钱庄的庄票。

10月8日，源丰润这家国内屈指可数的大票号就此破产。因为源丰润的破产，好不容易已暂时稳定的金融市场，又一次刮起风暴。

源丰润的倒闭，引起了全国各地的金融海啸，受到牵连的包括粤海关六百万两、汉口关四百万两、沪关三百五十万两。南京、北京、天津、镇江、杭州、广州等主要城市的钱庄票号均受影响。

此外，与源丰润投资相关的一大批实业和工业企业也受到了影响，有不少倒闭或被查封。从金融业到实体经济，可以说都受到了直接的影响。随着钱庄票号接连倒闭，国外银行也完全停止接收庄票，停止向钱庄拆放短期贷款。如此一来，市场流动性更为趋紧。一旦全国大面积出现商业停产、工厂停工的状况，受影响的已经不是金融行业，而是社会的稳定和清政府的统治基础。

面对危机，何以应对？唯有继续借款，用新债偿旧债。两江总督张人骏电奏军机处，称目前已经“币库如洗”，为了维持市场稳定，只有再次向各国银行借款，并且希望朝廷慷慨解囊，拨款救济市场。

上边的态度还是和以前一样：向外国人借款是可以的，要朝廷拨款门也没有。1910年12月，张人骏得到了上海德华、汇丰、东方汇理银行借款三百万两，利息七厘，并以两湖、江西、安徽等地所征收的盐厘作为抵押，政府担保到期清偿。

不过，由于张人骏的此项紧急借款计划绕过了江苏咨议局，引起了咨议局的不满。于是他们向上级参奏，说张人骏“私借款项”，不符合规范，并且处理危机不当，“偏听授意，任情违法，摧残实业”，要求弹劾张人骏。随后，清廷的度支部、资政院和咨议局对张人骏开始了各种调查取证，准备要追究他的责任。

但张人骏最终并没有落得蔡乃煌被革职查办的下场。张人骏是封疆大吏，向来为高层所倚重，况且，当时度支部的倒款基本已得到解决，之前蔡乃煌的欠款也大部分被追回。因此张人骏弹劾案并没有深究下去。高级官吏，毕竟被认为是国之栋梁，背后有人罩着，并不是蔡乃煌那种较低级别的官吏所能相提并论的。

而蔡乃煌自知在规定期限内无法偿还款项，将被押解到北京。若是如此，自己肯定要被杀鸡儆猴。于是，他连夜收回自己在上海的所有存款，秘密潜逃。等到被人察觉之时，他早已远离了上海这个是非之地。

由此可见，晚清官场文化的主要内容之一，就是窝里斗，而且是不分时间场合，只要逮着机会就要想法搞垮政敌。在金融风潮席卷清王朝的危急时刻，官员们想着的依然是人事斗争。

（本文发表时略有删改）