国际投资者为何不愿购买美债？

源济

对于那些本国回报率仍较低的国际投资者来说，美国国债收益率上升本应更具吸引力，但是来自这些投资者的买盘很少，原因是外汇对冲成本的上升使购买美债变得不再划算。

美国财政部大楼 图片来源： PABLO MARTINEZ MONSIVAIS/ASSOCIATED PRESS
JON SINDREU
华尔街日报  2018年 03月 01日 11:52

对于那些本国回报率仍较低的国际投资者来说，美国国债收益率上升本应更具吸引力，但是来自这些投资者的买盘很少。

外汇对冲成本的上升意味着购买美国国债可能不划算了。

10年期美国国债收益率从一年前的2.1%升至2.9%﹐接近2014年年初时的高点。在欧洲﹐10年期德国国债收益率为0.68%﹐而日本同期限国债的收益率仅为0.05%。债券收益率与价格反向波动。

去年﹐购买美国国债并将收益换为欧元给欧洲投资者带来的回报高于购买德国国债。而现在﹐汇率对冲成本上升了许多﹐使此类交易不再有利可图。

这可能损害了美国国债的一个重要需求来源﹐还提高了外国投资者购买美国公司债的成本。

英杰华投资集团全球服务有限公司(Aviva Investors Global Services Limited)驻伦敦基金经理Charlie Diebel表示﹐欧洲和美国国债收益率的差异看似巨大，但考虑到融资和对冲成本，他们对购买美国国债持谨慎看法。Diebel目前将目光投向加拿大等其它债券市场。

欧洲央行估计，自2015年以来，欧元区投资者的购买规模占美国债券海外购买规模的一半以上。

国际投资者通常利用衍生产品来对冲所持外国债券的风险，这种产品让投资者用本币借入外币，并锁定未来反向交易时的远期汇率水平。

表面上看，购入美国国债并对冲这种汇率风险仍然有利可图。比如，与买入德国国债相比，买入10年期美国国债同时买入相同期限的对冲欧元/美元汇率风险的衍生产品仍能令投资者额外获得约0.1个百分点的收益率，与一年前的水平大致相同。

但分析师表示，问题在于，美国国债市场上少有大型投资者进行期限长达10年的汇率对冲交易。

法国安盛投资管理公司(AXA Investment Managers)固定收益部门首席投资长Chris Iggo称，大多数投资者更倾向于做三个月期限的汇率对冲交易，因为这个市场流动性更强。

持有长期美国国债同时对冲三个月的汇率风险意味着，每一次美国联邦储备委员会（简称：美联储）上调短期利率，投资者都会受到冲击。美联储过去一年已经加息三次。

另外，对于使用外汇衍生产品的投资者来说，获取美元也变得越来越难，在防控金融风险的监管规定制约下，银行越来越不愿借出短期美元资金。不仅如此，美联储还通过退出货币刺激政策而从金融系统回笼美元，导致美元更加稀缺。

根据《华尔街日报》(The Wall Street Journal)的计算，一年前，若投资者购买10年期美国国债并对冲三个月汇率风险，要比购买德国国债额外获得约0.5个百分点的收益率。但如今，投资者这么做将损失0.5个百分点的收益率，为多年来最差。

Iggo表示，10年期美国国债等长期债券要吸引新的海外买家，其收益率必须进一步上升。

通常而言，国债走势与投资者对央行未来利率设定的预期相符。投资者目前认为借贷成本将提高，以抑制通胀上升压力，周二新任美联储主席鲍威尔(Jerome Powell)的言论进一步强化了这一观点。

但美联储的数据显示，今年10年期美国国债的抛售行情中，利率预期的影响只占三分之一。其余的影响是国债期限溢价上升；期限溢价是指投资者持有长期债券所要求的额外补偿——长期债券对需求下降的敏感度更高。

投资者称，外汇对冲成本的不断上升也影响到了美国公司债券，使得这些债券的吸引力相对于欧元计价的公司债减弱。美银美林(Bank of America Merrill Lynch)编制的指数显示，过去一个月美国公司债收益率较欧洲进一步上升。目前日本投资者仍然能够通过购买美国国债并且进行三个月外汇对冲的方式获得比投资日本国债高0.3个百分点的回报。但德国商业银行(Commerzbank)分析人士指出，欧洲的投资机会要好得多，这些投资者如果持有德国国债，同时每三个月将投资所得兑换回日圆，那么他们现在的回报将会再多0.8个百分点。

日本投资信托协会(Investment Trusts Association)的数据显示，2014年以来日本资产管理机构在稳步减持美债，这一趋势一直延续到去年。

可以肯定的是，对于那些像发展中国家央行那样希望直接囤积美元的投资者来说，美国国债收益率上升仍是利好。并且还有一些投资者现在完全放弃了对冲，这可能有助于美元摆脱弱势。

摩根资产管理(JPMorgan Asset Management)固定收益部门全球负责人Bob Michele表示，亚洲实体开始有意在不进行对冲的情况下购买美国债券，这还是第一次。