英伟达的市值上限在哪里？ | 财经峰评

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英伟达的市值上限在哪里？ | 财经峰评

卖铲子可以赚钱，但不能赚到超过淘金客。

作者｜胡润峰

编辑｜马金男

截至8月15日，英伟达收盘市值达到4.4万亿美元。作为全球第一家突破4万亿美元市值大关的公司，英伟达似乎看不到尽头。

华尔街有58位分析师给予“买入”评级，平均目标价指向5.2万亿美元市值。

5万亿美元，是现阶段科技巨头市值的上限，还是英伟达新的起点？

英伟达的天价市值，来源于其AI芯片的绝对垄断地位带来的优异财务表现。英伟达几乎垄断了生成式AI训练的底层算力市场，其GPU芯片和专有CUDA平台成为OpenAI、Meta、Google等巨头的唯一选择。

在过去三年，英伟达营收和利润出现爆发式增长，股价上涨20倍后，当下前瞻市盈率也只有38倍。其毛利率高达75%，超越苹果（毛利率45%）、微软（毛利率68%）等科技巨头，这主要得益于其高端芯片的高溢价。

一切恰如鲜花着锦，烈火烹油。但花无百日红。

不妨回顾一下历届科技公司市值登顶的历史。

PC互联网时代，最具代表性的公司，硬件为英特尔，其市值巅峰5000亿美元；软件为微软，市值巅峰6000亿美元（截至2000年）。

移动互联网时代，硬件代表公司苹果（其软件也超强，但硬件收入占比更高），市值巅峰为2万亿美元；软件代表公司亚马逊，市值巅峰为1.7万亿美元（截至2020年）。

生成式AI时代，硬件代表公司英伟达，市值目前已突破4万亿美元。软件代表公司是OpenAI，目前没有上市，一级市场的估值达到5000亿美元。

OpenAI如果IPO，二级市场还会拔一波估值。看看Circle，Figma等明星科技股就知道，OpenAI市值达到万亿美元这一量级，是符合预期的。

不难看出，每一次技术进步，都会让一批公司的市值上一个台阶；而硬件与软件最具代表性的龙头公司，市值处于同一量级。再细看龙头公司市值登顶的时点，往往领先于其业绩达到阶段性顶点。这是资本市场前瞻性的体现。

在新的科技变革来临之际，能够成功转型升级的公司，就能保证市值继续向上一个量级攀升，微软是目前最成功的案例。

但硬件比软件要困难得多，其原因也不难理解，毕竟硬件有更多物理资产，更高的重置成本。

曾经的芯片龙头英特尔，如今已是英雄迟暮，雄风不再。

早在1999年，英特尔凭借着在PC和服务器处理器市场的双丰收，市值一路飙升，最高突破5000亿美元，成为了半导体行业当之无愧的王者。

当时奔腾处理器、X86等名词，风头不比现在的GPU、CUDA逊色，“Intel Inside”更是家喻户晓。

尽管之后的20多年来，英特尔公司仍保持着较强的产品力，业绩也阶段性有所增长，但市值早已领先于业绩见顶。目前，英特尔市值仅1000亿美元出头。

如果说英特尔的例子过于遥远，不妨看看当下的宁德时代。

五年前，宁德时代500亿元人民币收入，50亿元利润的时候，分析师们把计算器拍到冒烟，断定其五年后净利润能达到500亿元，二级市场当时就兑现了1万亿元的市值。

五年后，宁德时代确实达到了分析师的期望，净利润500亿元。市值呢，仍然是1万亿元出头。

如果宁德时代净利润到了1000亿元，市值有没有可能仍然在1万亿元这个量级？不排除这个可能，10倍市盈率的成熟型企业，资本市场上比比皆是，一句“没有成长性/想象空间”即可解释。

净利润从50亿元增长到1000亿元，市值居然有可能不变，背后是市盈率从200倍降到10倍。这体现了资本市场的估值特点。高成长的时候给高估值，甚至一步到位，按终局定市值。而高位接盘侠就必须为日后漫长的填坑岁月买单了。

有经验的投资者都知道，在投资中，追求模糊的正确，不在于多或少几十个百分点，谁都不可能精确地抄底逃顶；而在于抓住大的机会，不犯数量级的错误。

这既需要有想象力，敢在高成长的时候接受一定的高估值；又要有终局思维，看到最后的净利润以及对应的市值上限。

英伟达的市值逼近5万亿美元之后，还能继续向上突破，跨入另一个量级吗？

那就是冲击10万亿美元。

从硬件龙头公司的历史来看，如果历届科技公司市值登顶的“规律”继续生效，英伟达的利润还可以增长，但市值未必。

目前大厂都在搞AI军备竞赛，资本支出数额惊人。META，微软，谷歌，亚马逊等巨头今年在AI基础设施上的投资将达4000亿美元，接近整个欧洲的国防开支。这也是英伟达扶摇直上的重要推手。

但资本是逐利的，股东是要看到回报的，硬件巨大的开支最终要从软件端变现。如果接下来的财报，股东回报不理想，它们还会维持这么高的投入吗？华尔街也在担忧，AI军备竞赛是在透支，巨头投入难以为继。

就算巨头继续投入，英伟达利润还会增长，但二级市场还会给予较高估值吗？毕竟，生成式AI的超级大牛市已经三年了，技术突破带来的惊艳效应逐步递减，市场应用带来的经济效应尚未兑现。

树不可能长到天上。没有软件达到5万亿美元，硬件怎么继续涨市值？说到底，英伟达只是卖铲子的，卖铲子可以赚钱，但不能赚到超过淘金客。

生成式AI的软件龙头OpenAI，目前营收仅百亿美元规模，就算参照AI应用龙头Palantir，40亿美元营收给到4000亿美元市值，那也仍只有1万亿美元市值。硬件龙头想在目前的阶段突破5万亿美元市值，还是得等等软件龙头。

下一个物理AI时代，可见的大赛道智能驾驶，倒是有着更大的市场想象空间，10万亿美元巨头更有可能出自于此，硬件龙头目前来看特斯拉最有希望。

再下一个大赛道，具身智能/人形机器人，则可能是有史以来最大的赛道，届时产生20万亿美元的巨头也不意外。

英伟达也在布局智驾和具身智能了。想要突破5万亿美元量级更上一层楼，恐怕还是得等这两个更大的赛道跑通。

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本文为Barron's中文网原创文章。（本文内容仅供参考，不构成任何形式的投资和金融建议；市场有风险，投资须谨慎。）

yuxiaohong

td2020

History always repeats.

长远看nvda就是一个超级大bubble。

你什么时候见过一个纯硬件（还是企业硬件）的公司能形成垄断的。

在一个行业高速发展的初期， 比如internet/pc, 一个行业的先行者比如csco/intel当时也是形成了垄断地位,但是 硬件的特性注定了他不可能持续维持垄断地位。

硬件的物理特性注定了发展瓶颈很快就会到来，就像intel的CPU， 到了中后期每年就靠挤牙膏， 这么说吧， 从1990年到2005年，15年 pc cpu速度提升了100倍， 但是从2005年到今天20年 pc cpu 速度提升小于1倍， cpu 主频甚至0 提升，是的， 毫无提升。

还有就是硬件的可替代性，已经为止人类历史上的所有硬件都是非常非常非常容易被别家公司替代， 不是说软件不可替代，但是软件一旦形成垄断， 被替代难度就要高无数倍。

没有垄断注定了将来margin 会狂跌，市值就会狂跌。