千倍认购≠股价大涨，港股打新走向分化 | 巴伦港股

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千倍认购≠股价大涨，港股打新走向分化 | 巴伦港股

原创 李婧滢 Barrons巴伦

2026年6月26日 01:04 

2026年6月23日，星源材质（06067.HK）首日收涨22.49%，华健未来-B（06132.HK）暴跌56.89%，同获千倍认购却走势迥异。资本已从“流量驱动”转向“全维度基本面定价”，千倍认购不再是打新表现的保障。

作者｜李婧滢

编辑｜刘洋雪

2026年6月23日，香港联合交易所主板上演港股新股市场罕见的分化行情：同步挂牌的两家行业头部企业，走势却走出“天差地别”的曲线。星源材质（06067.HK）暗盘及早盘涨幅一度逼近50%，截至收盘仍收涨22.49%；华健未来-B（06132.HK）平开后持续走低，收盘跌幅锁定在56.89%。

二者均斩获超千倍公开发售超额认购，同属行业头部梯队，却在二级市场走出截然相反的走势，可以说二者的分化行情本质是资本对“真实成长价值”的精准定价。

确定性成长周期vs无流量支撑价值红海

行业发展趋势的底层鸿沟是二者走势分化的宏观前提。

星源材质主营锂电池隔膜，赛道正处于从周期底部向成长价值升级的明确反转节点。2026年二季度，全球新能源汽车及储能下游需求持续回暖，此前行业集中出清的低端产能，已无法匹配上游头部电池企业的订单增量。海外区域隔膜供需缺口进一步扩大，直接推动行业头部企业在2026年3月、5月连续两轮上调高端涂覆隔膜产品价格，行业盈利修复的量化逻辑完全坐实。

作为连续六年锂电隔膜出货量全球第二的头部企业，星源材质2025年干法隔膜全球市占率约21.5%、位居第一，湿法隔膜全球市占率约9.0%、排名第四。公司具备干法、湿法及高端涂覆隔膜全品类量产能力，客户覆盖LG新能源、三星SDI、宁德时代、比亚迪等全球头部电池厂商。海外产能布局方面，欧洲瑞典基地已进入量产阶段，美国北卡罗来纳州生产基地及马来西亚槟城生产基地正按计划推进，精准锚定欧洲、北美市场的缺口需求。赛道成长逻辑明确，且完全可通过产能、出货量、产品价格等数据验证。

华健未来-B则身处港股18A章生物科技板块的“流量红海”。公司核心管线布局自身免疫、代谢及肿瘤领域，均为全球创新药企业扎堆布局的热门赛道。临床进度方面，三款核心产品HJ787、HJ178、HJ891均处于临床阶段，尚无产品进入临床后期或获批上市，行业竞争壁垒被持续压缩。更关键的是，支撑创新药高估值的商业化能力完全缺失——公司尚无任何获批销售的产品，2024年及2025年全部营收仅来自与君实生物等合作伙伴的授权许可及合作协议，分别约为180万元及1298.2万元，合计约1478.2万元。同期净亏损分别约为2.02亿元及1.35亿元，两年合计亏损约3.37亿元。

自2025年以来，港股18A板块估值逻辑已明确转向“商业化进展驱动”，资金持续从无落地支撑的概念型标的撤出，集中投向有差异化临床数据的管线。而华健未来-B的赛道热度恰好与这一趋势背道而驰。

估值安全垫vs无基本面支撑高估值

在行业赛道的宏观差异下，企业个体壁垒与估值的匹配度差异是二级市场走势分化的直接内因。

星源材质的核心优势在于“头部技术壁垒+折价发行+稳定股权结构”组成的三重安全垫。技术与产能壁垒的难以复制使得公司成为国内少数覆盖全品类隔膜技术的企业，高端产能与头部客户订单深度绑定，客户覆盖LG新能源、三星SDI、宁德时代、比亚迪等全球头部电池厂商，不可替代的客户资源锁定了长期出货增量。估值让利充分——此次港股发行价上限8.98港元较A股同期股价折价约55%，与行业头部企业恩捷股份的动态估值区间基本持平，并未因港股新股热度溢价发行，给二级市场预留了明确的上涨空间。股权结构方面，创始人陈秀峰及其配偶合计持股仅约12.7%，从根源上降低了核心股东层面的短期套现压力。

反观华健未来-B，三大基本面短板提前透支了二级市场成长空间。三条核心管线均布局在自身免疫、代谢及肿瘤等热门赛道，均为全球创新药企业扎堆布局的领域，临床进度方面尚无产品进入临床后期或获批上市，行业竞争壁垒明显不足。估值短期内无支撑性大幅修正——2025年7月公司C2轮融资投后估值约27亿元人民币，而此次港股IPO以发行价81.8港元计算，市值跃升至约490亿港元，不到一年时间估值增长近15倍，而同期公司管线没有任何突破性临床进展或商业化落地进展，估值上涨完全缺乏基本面逻辑支撑。再加上创始人姬建新在IPO前多次通过股权转让累计套现约6910万元，进一步加重了二级市场对套现抛压的担忧。

机构长期锁仓vs短线投机博弈

一级市场配售结构的差异同样是上市后股价走势分化的最直接触发因素。

星源材质的配售结构是港股IPO中最受长线机构认可的“高比例基石+筹码集中”模式。本次IPO共引入14名长期机构作为基石投资者，合计认购份额占总发售股份的45.14%，均设置了不少于6个月的锁定期。国际配售部分认购倍数达14.34倍，承配人共104名，均为国际长线机构，筹码高度集中。独家保荐人为中信建投国际。

更关键的是，公开发售部分虽获1563.16倍超额认购，但并未触发回拨机制，机构配售筹码未被公开发售热度稀释。这一结构直接决定了二级市场表现。暗盘交易阶段，星源材质报收12.64～12.68港元/股，较发行价8.98港元涨40%以上；正式挂牌后，少量短线获利盘的抛压很快被机构承接，可流通筹码的稀缺性进一步推升了股价，下跌空间被有效封堵。

华健未来-B的配售结构则呈现出典型的“表象热、实质冷”的矛盾特征。香港公开发售部分确实创下了约2007.6倍的超额认购，但这一热度的本质是“低门槛、博短线”的投机逻辑。公开发售一手中签率仅2%，中签难度较高，散户获配数量极为有限，参与投资者大多抱着“中新股就赚差价”的短期博弈心态，完全无视基本面逻辑。

真正的问题出现在国际配售端。虽有6家基石投资者认购合计约622.78万股发售股份，占根据全球发售将予发行的发售股份约45.7%(假设超额配股权未获行使)及占根据全球发售将予发行的发售股份约39.8%(假设超额配股权获悉数行使)，但国际配售认购倍数仅为约7倍。在专业机构的估值体系中，公司的管线价值与IPO定价严重不匹配，加上本次IPO仅由中信证券单一保荐人，缺乏联席承销团的稳价支撑，进一步放大了资金疑虑。上市后，暗盘阶段即上演“过山车”——盘中一度冲至159.60港元（较发行价涨95.1%），随后跳水至73.85港元（跌9.7%）；正式挂牌首日截至收盘，股价报35.26港元，暴跌56.89%。短线投机资金的集中抛售与部分机构的快速离场形成共振，估值泡沫瞬间破裂。

总体来看，本次极端分化行情是行业周期、基本面壁垒、估值匹配度、资金结构的全维度共振结果，同时也澄清了市场的两类常见误区。

首先，并非“基石投资者机制失效”。两只新股的基石认购占比均在45%左右，且均设有6个月锁定期，但支撑差异来自基石之外的配售筹码集中度——星源材质国际配售承配人共104名，认购倍数达14.34倍，筹码全部锁定于长线机构；而华健未来-B的国际配售认购倍数仅约7倍，公开发售部分一手中签率仅2%、筹码高度分散在短线投机者手中。基石比例本身并非决定股价走势的唯一核心变量，真正的分水岭在于长线资金与短线筹码的配比结构。

第二，并非“行业板块情绪差异”。同期A股新能源板块虽有阶段性调整，但星源材质的强劲表现完全独立于行业短期行情，是资金对“周期反转+估值优势”的精准选择；而港股18A板块中，具备差异化临床价值、有明确商业化进展的标的，仍在获得长期资金加仓。分化的本质是企业个体价值筛选，而非板块整体情绪驱动。

这一场行情的长期价值在于直观验证了2026年港股IPO市场的彻底转型——从过去的“流量概念驱动、散户博弈热度”，转向“全维度基本面定价、机构长线逻辑主导”的估值体系。千倍超额认购的公开发售热度不再是新股长期表现的保障；只有同时满足“行业成长可量化、企业壁垒不可替代、估值水平有支撑性、机构资金长期锁定”的标的，才能在二级市场获得稳定估值。

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