为什么现在还不是买入沪农商行的时候？|银行观察

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为什么现在还不是买入沪农商行的时候？|银行观察

Original 埃里克·J·萨维茨 巴伦周刊 2022-09-22 06:21 Posted on 北京

在公司业务结构发生明显改变之前，沪农商行（601825.SH）600万元的高管增持，不足以提振其市场表现。

沪农商行的前身是上海农村信用社，后经改制于2005年组建成立上海农村商业银行，再经增资扩股，以及重组改革，沪农商行最终于2021年8月登录上交所，彼时发行9.6亿股，募集资金85亿元。上市之初，沪农商行曾被投资者爆炒。股价一度冲到11.79元的高位。不过，随后，股价就回归了基本面，一路下跌至今。

最新公布的半年报显示，沪农商行上半年营收同比增长9%，受益于费用的节约，利润同比增长14%。业绩也折射出这家银行业务发展中的盈利困境：过于依赖银行息差。

《巴伦周刊》中文版认为，高管增持包括后续总分支机构负责人的增持，对股价构成利好，但是鉴于其业绩的疲软，这些增持不足以提振其市值的中长期表现。沪农商行如果想让其市值重回上升通道，就应积极推进银行业务改革，深耕客户，推动零售金融的发展。

竞争力有待提升，市场地位有所下降

上海，是全国第一大城市，拥有2500万常住人口，2021年实现GDP 4.3万亿元，这里经济发达，贸易昌盛，交通四通八达，并广为海内外闻名。对于金融机构来说，这里是业务发展的沃土，拥有广阔的机遇，上海也因此成为全球知名的金融中心。截至2019年底，1646家持牌金融机构分布于此，其中三分之一为外资金融机构。

显然，上海是银行业“兵家必争之地”。除了沪农商行，这里还有工农中建交、招商银行、平安银行、浦发银行、上海银行等国有与股份制银行，或者城市商业银行在上海开展货币的批发或者零售经营，并在彼此间激烈的竞争。

沪农商行就在这样的环境下存在、经营和发展。财报显示，沪农商行旗下366家分支机构，其中上海359家。深厚的上海“本土”背景成就了沪农商行国内最大农村商业银行的地位，拥有8737亿元的存款，6355亿元的贷款以及超1.2万亿元的资产规模。

但是，就银行业区域竞争的角度来说，沪农商行这一地位并不突出。排在沪农商行前面的银行有很多，浦发银行、上海银行，工农中建四大国有银行等等。

以存款为例，沪农商行在上海地区的份额最高也就是5.35%左右，且近几年经历了持续的下滑。截至今年上半年末，沪农商行存款余额8737亿元，占据上海地区本外币存款市场份额4.71%，相比2014年5.35%的市场份额下降了0.65个百分点。

存款市场份额的下降，意味着其市场竞争力持续被削弱。换言之，沪农商行在利用上海的“本土”优势发展业务方面并不显著。

信贷方面，情况稍好，市场份额大致稳定，具备客户基础。据财报数据，上半年信贷余额63545亿元，在上海地区信贷市场份额6.33%，尽管相对2021年数据下降0.06%，但过去几年总体维持了上海地区信贷市场约6%的市场份额。

因受疫情影响，上半年沪农商行的客户数量增长出现停滞。截至2022年6月底，沪农商行客户数量微增0.8%至33.8万户。这相对于2021年4.3%的客户增长，明显放缓。

前述数据反映沪农商行的一些深层问题。由于存款市场份额持续低于信贷市场份额，某种程度上意味着沪农商行的业务被“通道化”。沪农商行需要采取必要的措施，如提升服务等以纠正经营偏差。否则，持续的存款业务流失，将最终损害其信贷业务的服务能力，进而威胁业绩稳定。

为应对挑战，上海银行将通过大量设立村镇银行的方式，将其业务触角伸向了上海以外的其他省市。沪农商行的村镇银行遍布山东、湖南、云南等全国六省市，共计35家。从业绩来看，35 家村镇银行合计实现净利润 1.73 亿元，资产总额 336.81 亿元，净资产总额 35.22 亿元，存款余额 283.24亿元，贷款余额 195.79 亿元。

大量村镇银行的设立，体现了沪农商行的规模化发展思维，然而村镇银行本身也是一把双刃剑。假定经营一切正常，没有什么金融市场流动性冲击，村镇银行实际上变成了商业银行的杠杆，母行可以据此扩张自己的存款（负债）、信贷（资产）等。

但是，村镇银行数量过多，过于宽广的业务疆界，还是会挑战沪农商行的风险管理能力。特别是在今年上半年局部地区（如河南）发生的村镇银行兑付问题以后。从投资的角度，投资者宁愿对其进行风险定价。这会影响沪农商行的市场表现。

传统的银行业发展模式与疲软的信贷

沪农商行的业务发展还沉浸在重资本、顺周期的旧模式里面，这导致其业务发展缺乏足够的弹性。

中国已经过了大规模工业化、城镇化阶段了，传统的简单依靠负债（信贷）扩张驱动经济发展的模式很难持续。基于此，中国商业银行实际面临传统产业资产负债表长期收敛的挑战。

进一步说，商业银行信贷与资产回不到过去的快速扩张阶段了，商业银行传统的重资本经营模式遭遇瓶颈。为应对挑战，更多的商业银行提出发展“轻型银行”模式，将未来业务发展的重心放在零售金融业务上，典型的如招商银行、平安银行等。

沪农商行在零售金融方面也有布局，明确将零售金融作为战略“主战场”，举全行之力优先发展零售业务，深耕目标客群，发力财富管理和个人信贷两大重点业务。

不过，沪农商行在零售金融方面的布局总体进展不大。半年报数据显示，上半年沪农商行净利息收入102亿元，占营收的比重约80%；反映零售业务发展程度高低的非息收入占比20%。且从过去几年看，沪农商行非息收入占比呈现逐年下降的态势。2017年，该业务对营收的贡献一度高达32%，今年上半年降低至20.65%。

这样的营收结构，意味着沪农商行未来的业绩增长，或者依赖于信贷规模的扩张，或者依赖息差的扩大，抑或二者兼而有之，业绩也多会基于这些因素的变动而上下起伏。2017年至2022年上半年的财务业绩把沪农商行这方面的业务缺陷展示的一览无余。

以今年上半年为例，信贷增长9.96%，由于息差基本持平，利息净收入与信贷增长同步，同比增长9.55%；再如2019年，信贷同比增长13.9%，由于息差大幅收窄，直接导致当年利息净收入同比负增长0.8%。

沪农商行业绩的起伏与一些零售业务发展较好的银行形成对比，后者如招商银行、平安银行等，其业绩增长波动相对平滑的多，且银行营收的增速沪农商行总体居后。

业务发展过于倚重信贷利差业务，还会导致利率定价权的下降，特别是信贷需求疲软的年份。典型的今年上半年，金融市场整体呈现强货币弱信用的发展格局，这对商业银行的盈利提出挑战。

数据显示，沪农商行上半年生息资产收益率相对2021年全年水平下降5个BP至3.9%。当然，其他一些银行，如上海银行、浦发银行、招商银行、交通银行等商业银行也都出现了生息资产收益率下降。基于不同的负债利率水平，以及对于息差的依赖程度不同，这一数据对不同商业银行产生各自不同的影响。显然，对息差依赖程度大的银行，如沪农商行更容易受到不利冲击。

沪农商行财报中表示，持续优化资产负债结构，加强负债成本管理，有效对冲资产收益下行压力。但是这一决策行动的空间并不大，平均资金成本（主要是存款）已经降低至2.12%，上海地区同行竞争对手如浦发银行、上海银行、交通银行等的利率水平都要较大程度高于沪农商行，存款市场份额还在下降。

还有一些因素对于沪农商行的业绩前景不利，如房地产的调整，疫情背景下不良贷款的潜在冲击，零售业务方面同行对手的激烈竞争等等，都在某种程度上损害这家银行的盈利前景。

2021年财报公布后，沪农商行发布了慷慨的分红决议。分红53亿元，分红率达56%。53亿元的分红发生在这家银行刚刚上市半年之际。这一金额也接近了IPO募集资金额的超60%。

在资本市场上，分红，通常被看成公司对股东友好的象征，这会提振股东信心和股价表现。不过，对于沪农商行来说，其过高的分红，至少意味着管理层看淡未来的增长前景。原因在于，过高的分红，将会降低银行资本金内生性积累，尤其是对信贷利差较为倚重的重资本银行，显得更为关键。

财报公布之际，沪农商行一起发布了14位高管在内的总额600万元的股份增值计划；随后又公告部分分支行及总行部门负责人耗资约1000万元实施增持，这些对于当前540亿元总市值的沪农商行来说来说，显得杯水车薪。

文 | Mani

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