吴建斌：中国房地产市场还处在青春期

源济

吴建斌：中国房地产市场还处在青春期

原创 吴建斌 巴伦周刊 2022-06-27 06:15 发表于北京

过去二十多年，所有房企的成功都因为超融、高负债、高杠杆推动的。

编者按

如果我们从后视镜看，很容易发现那些陷入困境的国内房地产企业所犯下的错误就是严重超融，但为什么这些企业还是义无反顾地跳入陷阱？财务专家吴建斌认为，这是因为超融、高负债和高杠杆正是让这些企业脱颖而出的原因，但此一时彼一时，昨天的成功经验成为了今天的毒药。

吴建斌拥有多年房地产企业财务管理经验，他也是畅销书《我在碧桂园的1000天》的作者，最近他又推出了新作《财务管理的本质》，这本书探讨了财务管理如何为企业创造价值。《巴伦周刊》近期与他谈到了超融、如何观察房地产公司的经营拐点以及房地产公司的投资价值等问题，以下经过编辑的采访实录。

《巴伦周刊》中文版：今年以来国家对于房地产市场的政策有了比较大的转变，但是从最新的地产销售和拿地数据来看，房地产企业总体上仍然表现得不尽人意，您认为房地产企业还有投资价值吗，用什么指标来观察房地产企业的经营拐点最为有效？ 

吴建斌：房地产行业无疑是国民经济的支柱产业，对经济直接贡献大约在7%上下，如果把房地产的上游和下游产业计算在内，有经济学家推算过，对经济贡献可能达到30%左右。也就是说，这个行业是巨大的。我在书中说，“资本是追逐利益的。虽然行业依然向好，但能否从中赚到钱又是另外一回事。判断是否能赚钱，长期来说看行业，短期来说看政策。”

在数万家房地产企业中，一定有干得好的企业。判断一家房地产企业是否有投资价值，我觉得起码要看近三年的四个指标：第一，扣除不可动用资金和永续债后，净负债率是否低于100%；第二，创造的毛利润率是否高于30%；第三，净资产收益率（ROCI）是否高于10%；第四，可动用现金与资产总额之比是否高于10%。如果这四个指标均达标，就是有投资价值的企业。

判断一家房地产企业是否出现经营拐点，我认为也是观察这四个指标的变化比较合适。比如说，一家企业在某一年突出出现净负债率高达200%以上，毛利润率低于20%，净资产收益率不到5%，可动用现金占比也就1%，我相信这家企业的经营一定遇到了困难，也就是出现了经营拐点。当然，还需要再观察一些辅助指标，再做确认。

《巴伦周刊》中文版：很多国内投资者对于房地产企业的商业模式有一种根本性的质疑，认为这是一个很难永续经营的行业，必须不断开始贷款、买地、开发新项目的循环，所以很难避免总有一天会因为经济下行而陷入财务困境，您如何看待这种观点？

吴建斌：我不认同这样的观点。房地产是全世界认可而且必然存在的行业。国外许多国家的房地产已经存在有数百年历史之久，至今蓬勃发展，去年像美国、加拿大、日本的房地产价格创了新高。我还是那句话，只有不好的企业，没有不好的行业，房地产行业更是如此。

中国的房地产从1998年算起，也就20多年的经历，相对于美国、加拿大、日本等国还处在青春期，因此很多方面很不规范也就很正常，加上中国城镇化尚没有结束，这个行业的机会仍然很多。

房地产企业的商业模式看似很简单，看似对融资的依赖性很强，但其实是一个很大的误会。这一误会来自于过去野蛮生长的卖方市场环境下所获得的经验。这个环境已经过去了，2021年就是一个大拐点，今后房企要从多方面重塑自身的商业模式。

我觉得在重塑商业模式过程中有这么几个点需要认真回答：（1）如果要建立长期主义的发展理念，就要做好稳健经营的顶层设计；（2）在企业管理中，要敢于承认以财务管理作为核心来指挥和推动各项业务的梳理；（3）无论外围环境如何变化，最大限度地控制负债率水平，丢弃高负债、高杠杆的打法，确保净负债率水平控制在合理范畴之内；（4）坚决杜绝超融。一定要明白在经济大幅波动的状况下，一旦超融，有可能给公司带来颠覆性错误。另外融资时，尽可能不借用高利息资金及敏感性资金；（5）保持不败打法及中庸思想，力争做一个项目成一个项目；（6）努力做好产品和服务，提升品牌价值，获得溢价；（7）做好企业文化建设及实实在在的落地工作。

我一直坚持，经济下行是企业的外因，而企业没有相对做好是内因造成的，因此应认真从内因上找原因，找到之后去补短板，向均好企业学习，向标杆企业学习。

《巴伦周刊》中文版：接着上一个问题，很多人认为这意味着房地产企业都不得不从开发模式转向运营模式，并且提出成为城市运营商将是房地产企业最深的护城河，您如何看待这种观点？

吴建斌：我认为，这又是一个误区。到底房企应继续坚持开发模式还是迈向运营模式，应取决于企业的核心竞争力。如果你开发模式很有竞争力，那就继续坚持下去。如果你运营模式很有竞争力，那就做好运营模式；如果两者都具有竞争力，那两者都坚持下去。

我认为当下，中国的增量市场是存在的，而且还会持续相当长的一段时间；中国的存量市场也许刚刚开始，要走的路还很长。因此，不要担心这两个市场不存在，而应关心的是房企自己该怎么做、该怎么强化竞争力的问题。

一个企业的护城河，我认为是坚持的财务纪律。把财务纪律坚持好了，就是最好的护城河。我在书中对财务纪律有三点建议，即：第一，公司必须旗帜鲜明地反对任何形式的超融行为；第二，公司要始终坚持可动用现金占比不低于 10%；第三，公司必须动态控制净负债率（扣除不可动用现金）不高于 100%。

《巴伦周刊》中文版：您在您这本书中仍然看好房地产行业的发展，并且提出最看好的是二线城市的房地产市场，为什么？这是否意味着投资者应该重点关注那些土地资源布局主要在二线城市的房地产开发商？

吴建斌：中国房地产市场还处在青春期，到成熟期仍非常遥远，这就是机会。与此同时，几个一线城市的售价或泡沫较高，另外随着中国城镇化到了城镇化的尾声，三、四线城市的人口净流出巨大，也就把主要的市场挤压到广大的二线城市。

我理解的二线城市至少包括三类：（1）省会城市；（2）一线都市圈的周边城市；（3）经济发达的地级市、县级市。如果能在这些城市做布局，深耕细作，既能享受较高的房价带来的收益，又能享受城镇化下人口流动带来的收益。

这样的企业其实很多，有些是头部企业，有些是中小企业，总而言之，二线市场将是房地产企业竞争的主要战场。

《巴伦周刊》中文版：您在书中提到，严重超融是房地产企业犯颠覆性错误的根本原因，并且提出根据四个财务指标来监控企业是否超融，指标不可谓不清晰，那么现实中为什么还是有这么多房地产企业纷纷陷入财务困境？

吴建斌：很显然，今天的困境为结果，是因为过去多年超融造成的。过去二十多年，所有房企的成功都因为超融、高负债、高杠杆推动的，这是过去成功的经验。市场从2018年开始逐渐发生了巨变，可房企的打法或者说思维方式却没有变，还带着过去的打法应对市场，这就是今天遇到困难的根本原因。

《巴伦周刊》中文版：您此前的主要职业经历是在房地产公司工作，几本出版的书也以房地产企业的财务管理为主线，我们知道房地产是一个以资金安全为生命线的行业，那么您认为您在书中的财务管理经验是否也能推广到其他行业，应该作出哪些调整？

吴建斌：我认为财务管理是企业管理的核心，财务管理的核心又是关注现金流管理、价值创造管理及赋能高收益组织的可持续发展的管理。基于这一结论，我认为是可以推广的，但的确要做一些指标调整。

我认为主要指标调整可能有那么几点：（1）要关注企业所在的行业的情况。不同行业有不同的政策、规则和趋势，因此，认真研究行业之后需修正公司目标、公司战略、财务战略的定义；（2）净负债率控制指标需要修订。因为行业不同，对财务风险的控制要求也不同；（3）现金占总资产之比要求不同。房地产因为是资金密集型行业，对可动用资金十分依赖，而别的行业就不是这样了；（4）财务风险不同。那么财务风险源也不同，也需要研究之后做出修订。等等。

尽管如此，把财务管理作为企业管理的核心这一定位是相通的，一致的，也就是说，财务的方法论、思维方式、财务意识是基本相同的。

《巴伦周刊》中文版：您提到财务管理的本质是以价值创造为驱动力，辨析公司在运营过程中的重大财务问题，您如何理解“价值创造”这个词，您能否举例来说明财务管理如何创造价值？ 

吴建斌：我认为价值创造是企业可持续发展和良好运营的“魂”，因此也是财务管理的魂。

关于价值创造，我在书中是这么定义的，一个部门的存在就是它的价值的基本体现。一般情况下，完成本职工作就体现了它的价值，但我们不能满足于这一状态，要在此基础上努力完成附加值或超预期价值。有些部门表现为管理能力提升，有些部门表现为开源节流带来增值，有些部门则表现为可量化的现金结余增加。

古典经济学的价值创造理论认为：劳动创造了价值。华为在此基础上进行了延伸，它认为：劳动、知识、企业家和资本等四要素共同创造了企业的全部价值。

具体到财务价值创造的例子就很多，比如（1）税筹方面，经过合理筹划，给公司节约了一定的税赋资金：（2）筹资方面，采用了合理的融资方式，给公司优化了融资结构及节约融资成本；（3）资源配置方面，经过仔细对比，把有限资金投放到能给公司创造较大价值的地方；（4）通过建立财务共享系统，提高了财务会计运行效率，节约了一定的用工，等等，这些都是财务价值创造所涉及的方面。

《巴伦周刊》中文版：您认为普通投资者应该如何才能形成对财务数字的敏感度？是否有必要系统学习财务？

吴建斌：在书中有这么一段话：我们不难发现，财务数字敏感度是指个体对财务数字的敏锐察觉能力，是用来评估个体对财务数字及其代表的意义所表现出的应激式反应与洞察力。

做财务工作，一定要对数字有敏感度。如果没有敏感度，就做不好财务。

如果你是一位财务负责人，每天都会读到很多数据，有来自财务报表的，有来自投资可研报告的，有来自各种汇报材料的，还有来自媒体的，等等。如果对数字不敏感，你不认识它，它也不认识你，就不会产生共鸣或联想。往往数字背后都是故事，如果你敏感，有可能就会得到新的认知，也许就会产生新的改进思路，也可能就会让企业避开一场灾难。

当然了，在商业社会中，如果你是一位企业管理者，或者参与企业管理活动，若能有财务知识，对管好业务帮助巨大。我期待未来人人都是经营者，人人都懂会计和财务。如此一来，对提升企业成为一个高收益组织帮助巨大。

如果你不能系统学习财务，起码要看得懂资产负债表、损益表及现金流量表，以及看懂这三张报表背后的逻辑关系。

《巴伦周刊》中文版：包括本书在内，您已经写过几本关于财务管理的专业书，但是我看您的豆瓣介绍里提到您写过的小说更多，为什么您会想用小说这种形式来讲述中国民营企业的故事，是因为这其中有一些难以公开言说的地方吗？

吴建斌：我写过两本财务专业书籍：《财务智慧》《财务管理的本质》，还写过五本长篇财经小说：《海之子》《海之龙》《海之魂》《老板迷离》《博弈》。我还写过一本商业模式研究的书籍：《我在碧桂园的1000天》。

五本财经小说中，只有《老板迷离》是写民营企业的，而且四本小说都是以国企作为蓝本的。小说是一种很好的表达内心世界的文体，可以把自己想说的话和情节通过小说人物去实现。正像很多人说的那样，小说里的人名是作者起的名，也许是假的，但故事情节大都是真实存在的，我很喜欢这样的文体，能让作者放飞心情，游刃有余。总而言之，我从事写作不是为了挣稿费，而是为了把自己的思想、发现和期待总结出来。动机至善，了无私心。很期待我的读者有所收获，有所启发。

《财务管理的本质》

作者：吴建斌

出版社：中信出版集团

文｜吴建斌

编辑｜彭韧

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