A股周评：市场风格转换弊大于利

源济

华尔街日报   2015/10/23 14:20:44

傅峙峰

中国股市本周尝试了一次风格转换。这次风格转换可能是乌龙，因为最早启动的中字头几乎都是“一带一路”战略主题，其关键在于主题的切换而不是大小盘风格的切换。但第二天却是权重股齐动，其中包括银行、保险等品种，结果导致小盘股恐慌性杀跌，进而蔓延到整个市场大跌。

为什么会造成这样的情况？要回答这个问题，还要从还原这波反弹的本质说起。这次反弹行情的基础是无风险利率的持续下降，银行理财产品收益率下降在最近一段时间特别明显，券商的理财产品收益率也在下降。资金多而有吸引力的资产少，造成资本市场的资产配置荒。以至于大量资金涌入债市，通过加杠杆提高收益率，不断抬升债券价格压低其收益率，进一步导致无风险收益率的下降。

这次反弹的催化剂则是全球风险偏好的回升。自从美国9月份非农数据大幅低于预期后，美联储10月份加息的预期就被大大缓解。风声鹤唳的全球资本市场迎来了喘息机会，大宗商品和股市都出现了大幅反弹。全球风险偏好的回升通过情绪传递进中国资本市场，加上中国政府对人民币汇率稳定工作短期内卓有成效，清理场外配资工作收尾，10月份中国股市内生的风险偏好也开始回升。

在无风险收益率率下降和风险偏好回升的共同作用下，尽管场外资金未见大规模入市迹象，但场内资金开始重新活跃。风险偏好极低的资金进入理财市场规避风险，它们愿意接受不断降低的收益率，而风险偏好较高的资金却不会接受低收益率，它们在股市中重新活跃，也意味着它们愿意承担更多风险来追求更高的收益率。这也就是为什么小盘股和主题股率先大肆活跃的原因。

当充电桩、二胎等主题被轮番炒作，计算机等小盘科技股获得较大反弹后，这些品种本身就开始酝酿短期交易风险，资金也会很自然地寻找新交易品种。当主题切换可能的乌龙造成风格切换，那么前期热点的短期交易风险释放叠加风格切换预期，以及对股灾时流动性风险的杯弓蛇影，就很容易造成市场的极端下跌。

无风险收益率下降和风险偏好回升并不是宏观基本面的变化，它们不是支持资金大手笔购买周期权重的原因，也不会带来市场持续稳定的增量资金，因此从基本面和资金面上无法支撑权重股行情。如果资金在现在的环境下要大规模涌入周期权重股，只能是无源之水。

接下来市场可能有两种演变。如果市场没有意识到风格切换弊大于利，继续在没有基本面、资金面和政策面支持下大规模购买周期权重，那么反弹行情很可能就此戛然而止。如果市场意识到了客观现实所在，那么就必须延续小盘股和主题投资的交易风格，而一旦如此，可能就会形成一次趋势的自我强化。

中国股市现在看不到系统性行情出现的信号，类似2013年的阿尔法轮动是最可能出现的。这波反弹以来各种强势品种都是主题龙头，下一个热点轮动也大概率在主题品种中产生。从市场态势看，周四全面活跃的“健康中国”可能是下一个龙头品种。

在“健康中国”之前，二胎概念炒作相当活跃，“健康中国”则有异曲同工之妙。中国经济的一个重大风险是人口红利的结束，总需求下降大概率在2015年开始，为了扭转这种局面社会上大力呼吁放开计划生育政策，实行全面二胎。这是二胎行情炒作的政策预期基础。人口红利结束主要体现在年轻人口的数量锐减，与之相对应的是人口老龄化的必然趋势。二胎政策落地效果或阻挡不了生育率随着经济发展下降的大趋势，人口老龄化却是现实人口逐步演绎下去的。

除了健康中国，周五早教概念和京津冀概念都大肆活跃，围绕着人口和区域改革的主题热点层出不穷，这使得即便指数徘徊不前，市场中都充满了赚钱效应和交易热情。但如果“健康中国”或者其他新主题没有持续活跃的动力，或者活跃后无法带动其他小盘股和主题股追随轮动，那么反弹是否暂告一段落就要打上一个问号了。总之，这时候观察指数的点位高低，还不如观察市场赚钱效应的起落，毕竟这次反弹纯属交易性质。

（本文作者傅峙峰是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。文中所述仅代表他的个人观点。您可以写信至Horatio.fu#dowjones.com与作者联系。）