单日跌近20%，理想股价为“误判”买单

源济

单日跌近20%，理想股价为“误判”买单

Original 曹妍 巴伦周刊 2024-05-21 08:10 北京

经历一季度“重创”的理想，正在变得更加务实。

经历MEGA上市受挫、销量下调和裁员风波等一系列变动后，理想汽车（LI.O、2015.HK）于5月20日公布了不及预期的2024年一季度财报。

报告期内，理想收入为256亿元，同比增长36.4%，环比下降38.6%；净利润5.91亿元，同比下滑36.7%，环比减少89.7%；每股收益0.56元。FactSet此前统计，华尔街预计理想本季收入为37亿美元（约合268亿元），每股收益12美分（约合0.87元）。

更出乎意料的是，理想本季录得经营亏损5.85亿元——远低于市场预期的10亿元正值。对比2023年同期（4.05亿元）和上一季度（30亿元）数据，反映出理想在销量增速放缓的情况下，仍要承担扩张期的高成本压力。

“自3月以来，我们面临诸多困难，预计第二季度将是公司今年最具挑战性的时期。”在财报电话会上，理想高层表示。3月21日，理想在公告中坦言对MEGA节奏“误判”，并将一季度交付量目标进行了大幅下调。

如今的理想，变得更加务实——4月推出低价车型L6打开市场空间，推后纯电动车型上市计划，并且展开组织架构调整。这些战略转变的结果，仍待更长时间来验证。

截至5月20日美股收盘，理想股价下跌12.78%至21.71美元，年初至今跌幅为42%；标普500指数和纳斯达克指数当日分别下滑0.09%和0.65%。而截至5月21日港股收盘，理想股价收于80.65港元，单日跌幅高达19.27%，今年下跌超45%。

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“误判”节奏的一季度

一季度，理想经营利润转负，主要由于产品降价和费用增加。期内，汽车销售收入为243亿元（占比95%），同比增长32.3%，环比减少39.9%。按照一季度8万辆交付量计算，单车收入为30.2万元——去年一季度和上一季度分别为34.9万元和30.6万元。

理想表示，本季度收入同比增长主要来自车辆交付增加，但部分被两个季度不同产品组合及定价策略变化导致的平均售价降低所抵销；环比下滑则是因为春节假期的季节性因素和3月订单销售不及预期。

由于L系列（L7、L8、L9）改款，理想在1月对2023款L车型降价3.3-3.8万元，拉低了单车均价；起售价约56万元的纯电动车型MEGA销量占比较低，未给公司收入带来实质性提振。3月1日上市后，MEGA首月卖出3229辆——远低于8000辆预期。

在MEGA这一“导火线”冲击下，理想3月美股股价下挫34%。当月，理想汽车董事长、CEO李想发布全员内部信，坦言MEGA出现了节奏性问题，错误地把MEGA的“从0到1阶段（商业验证期）”当成“从1到10阶段（高速发展期）”进行经营。

“近期理想面临大波动调整，核心原因是一季度淡季销量与纯电平台MEGA不及预期。”天风证券指出。同时，天风证券提醒，市场或过度悲观判断理想全年销量与利润，对竞争格局恶化上或存在误判——理想市占率并未显著下滑。

根据乘联会数据，1-3月，理想汽车在新能源厂商零售销量排名中位列第七，市占率为4.5%，去年全年市占率为4.9%。新势力车企中，赛力斯（601127.SH）排名超过理想；蔚来（NIO.N、9866.HK）和小鹏汽车（XPEV.N、9868.HK）未进入榜单前十。

在成本端，由于未能及时调整销售节奏，理想一季度销售、一般及管理费用达30亿元，环比上一季度13万辆销量时期仅减少8.9%。一季度，理想新增7家门店，较上一季度106家新增数量大幅放缓，但去年扩张后的销售网络支出被计入了一季度。

同时，理想一季度研发费用为30亿元，同比增长64.6%，环比下滑12.7%。“研发费用同比增加主要由于雇员数量增加导致薪酬增长及支持扩展产品组合及技术的费用增加。”理想表示。这意味着，理想的研发投入仍然基于此前高增长模式。

在上述因素综合作用下，销量环比下滑造成产能利用率下降，导致一季度汽车利润率为19.3%，低于去年同期的19.8%和上一季度的22.7%。

为此，理想放缓扩张的同时，近期还被媒体曝出裁员消息——本轮人员优化比例超过18%，涉及5600人（按照截至2023年底3.16万名员工判断）。

在电话会上，理想表示公司新成立了质量运营部，旨在让业务专注于高质量决策和提高运营效率，而非仅仅关注流程本身。这些调整预计将从二季度开始显现初步效果。

从“理想”到务实

对于“误判”节奏，理想给出的解决方案是降低销量预期——将2024年度销售目标从80万辆降至56万-64万辆。二季度，理想汽车销量目标为10.5万-11万辆之间——在4月交付2.6万辆汽车后，公司5月和6月的月交付量需要达到约4万辆。

为了提振销量，理想于4月22日宣布，即日起2024款L系列和MEGA，将采用全新价格体系。其中，L系列价格下调1.8万-2万元，MEGA售价下调3万元。理想高层在电话会上表示，L7、L8和L9的订单量在持续增长，后续没有降价计划。

4月18日，理想旗下低价车型——起售价约25万元的L6上市，被视为公司打开25万元市场的重要举措。天风证券指出，L6是产品价格带下沉与今年增量的核心主力车型，维持1.5万-2万辆的月销预期。随着二季度L6爬坡，理想市占率有望提升。

不过，低价车型L6也将拉低理想的单车价格。理想给出的二季度收入指引在299亿-314亿元之间，同比增幅为4.2%-9.4%。按照95%的汽车销售收入（284亿-298亿元）推算，单车收入或下探至27万元。

被问及价格导致毛利率压力时，理想高层表示，汽车行业规模经济显著，L6销量增长和产品组合优化将对毛利率产生积极影响；公司已采取多项措施控制成本——也就是说，理想倾向于扩大销量提升收入，同时节流缓解毛利率压力。

除了压缩销量目标，理想在电话会上还宣布了另一项战略转变——原定于下半年发布的3款纯电动SUV车型（M9、M8、M7），将推迟至明年上半年发布，背后原因主要包括充电站不足和门店展示车位数限制。

理想称，为了销售高端SUV，公司必须拥有足够数量的品牌充电站，理想状态是达到特斯拉（TSLA.O）中国的充电网络水平（1900座超充站）——截至5月19日，理想共有超充站404座。其次，公司需要在全国范围门店新增500-600个车辆展示位。

受限于充电网络等因素，今年纯电动车型销量增速不及混合动力车型。据Counterpoint统计，一季度，全球纯电动汽车销量同比增长7%，插电式混合动力汽车销量同比增长46%。插电式混合动力汽车前期购置成本更低，并且燃油箱的存在消除了里程焦虑。

其中，比亚迪（002594.SZ、1211.HK）在插电式混合动力汽车领域占据全球近三分之一份额，1-3月销量同比增速为14.5%，高于纯电动车型13.4%的销量增速。

在基础设施尚待完善的背景下，理想延后纯电动车型上市也在情理之中。种种迹象表明，经历一季度“重创”的理想，正在变得更加务实——给人们想要的产品，而不是认为他们应该拥有的产品。

结语

理想不及预期的一季度财报并没有让海外投资者对于电动汽车行业整体太过悲观，截至5月20日美股收盘，特斯拉股价下跌了1.41%，蔚来和小鹏汽车的美股股价跌幅分别为1.14%和0.24%。而港股市场的投资者受到影响更大，截至5月21日港股收盘，比亚迪股价下跌了4.41%，蔚来和小鹏汽车港股股价分别下跌了6.04%和10.51%。

回看理想汽车发布2023年年报的2月，距离今天也不过只有三个月时间，但是投资者对于理想的看法好像已经发生了翻天覆地的变化——理想的产品力、成本控制能力和李想本人的企业家光环似乎都被MEGA的上市遇冷一笔勾销，理想的股价也在二月底达到每股182.90港元的年内高点后，跌到只剩下此前的零头。

目前，理想港股市值已经缩水至1711.41亿港元，市盈率为14，而比亚迪港股市值6735亿港元，市盈率为19——在这轮下跌之后，市场对于理想的估值已经低于比亚迪；蔚来和小鹏港股市值为822.15亿港元和579.15亿港元，由于仍然亏损所以无法比较市盈率。

2023年，比亚迪、理想、蔚来和小鹏的全年收入则依次为6023亿元、1239亿元、556亿元和307亿元。看起来，市场对新能源汽车企业的估值与收入高度相关。相比之下，今年同样经历了惨烈下跌的特斯拉市值仍然高达5579亿美元（约合40366亿元），市盈率为41。

理想的一季度财报的确有些让人失望，不过“市场先生”的反应似乎也有些过于强烈，正如天风证券的提醒，理想市占率并未显著下降，即使是下滑之后的一季度毛利率20.6%也仍然高于特斯拉（17.4 %），当前股价下跌是否已经充分甚至过度反映了未来风险？

文 | 曹妍

编辑 | 彭韧

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