图片来源：EMIL LENDOF/THE WALL STREET JOURNAL
根据《华尔街日报》(The Wall Street Journal)、学者和交易员对一家遭受近5亿美元损失的美国共同基金所披露信息的分析，该基金似乎对其大规模衍生品组合进行了错误估值。
这个名为The Infinity Q Diversified Alpha Fund的基金在提交给美国证券交易委员会(Securities and Exchange Commission，简称SEC)的监管公告中披露了投资估值，其中至少有三处不正确或与市场情况不符。一位看过该公告的摩根士丹利(Morgan Stanley)前董事总经理说，有一个估值在数学上是不可能的。
披露信息显示，其中一个例子是Infinity在同一时期签订了两份几乎完全相同的、参考同一指数的互换合约，其中一份合约获得的收益是另一份的三倍多，分析人士称这种结果不合逻辑。互换合约是由银行担当经纪人的双边合同，交易员用它来押注资产价格、利率或其他金融趋势。
今年2月，该公司对投资者采取了不同寻常的止赎举措，并称无法再对持仓进行估值。熟悉此事的人士说，至少有两人向SEC提出了对该基金的担忧，该基金正在接受监管机构的调查。
Infinity和该公司的附属家族办公室Wildcat Capital Management的一位发言人表示，它们“都在配合SEC和其他所有政府部门的工作，支持现在为最大化投资者回报而采取的举措。”
《华尔街日报》采访了六位股票衍生品交易员和学者，他们查看了Infinity定期向SEC披露的持仓情况。这些采访以及《华尔街日报》对该基金投资组合的分析显示，一些投资通常采用的估值方式与标准做法存在出入。
这只共同基金于2014年推出，目前是Infinity Q Capital Management LLC的一部分。其披露的信息显示，该基金试图产生与股票和债券等其他资产的回报不那么挂钩的回报。一家家族理财室的一位投资者表示，该公司认为这只共同基金是对冲其持股的一种手段。
这种做法似乎取得了成效，尤其是在去年股市大跌时。2020年3月，这只共同基金的回报率约为7%，而标准普尔500指数下跌12.4%，是2008年以来表现最差的一个月。据晨星公司(Morningstar Direct)的数据，当月该基金的资金流入达到历史最高水平。
Infinity去年吸引了超过10亿美元的资金流入，并自称与Wildcat有关联。Wildcat是私募股权巨头TPG的创始合伙人庞德文(David Bonderman)的家族理财室。目前存档的Infinity网站称Infinity Q资本管理公司“由David Bonderman的家族办公室管理”。
Wildcat同时也是Infinity Q的代表，其发言人表示，该公司 “对美国证券交易委员会(SEC)有关Velissaris的指控感到震惊和失望”，而且Infinity Q的多数股权“由Velissaris持有和控制”。邦德曼家族投资工具(Bonderman family investment vehicles)只是Infinity Q Capital Management的被动投资者。
投资者表示，他们预计将出现巨大损失。Infinity最近对其所持股份的估值约为12亿美元，比2月18日披露的17亿美元低约28%。2月18日是Infinity计算资产净值的最后一天。
Infinity持有市场上的股票、货币和其他资产头寸，但试图找出问题所在的分析师把注意力集中在它对复杂的华尔街产品的使用上，包括所谓的方差互换(variance swaps)。它们使投资者能够押注标普500等指数的价格波动将在一段固定时间内超过或低于某一固定数额。互换可以由投资者和与之交易的银行等用户定制，以对特定结果进行纯粹的押注。
交易员和学者表示，掉期交易的性质以及Infinity向证交会披露的信息，使我们有可能确定一些投资的估值，以及这些估值是否合适。他们说，在某些情况下，他们似乎没有。
以Infinity Q在2020年2月披露的与MSCI世界指数(MSCI World Index)挂钩的掉期为例。投资者通常会卖出掉期，押注波动性将会下降。
交易员和分析师评估了该头寸的规模和所谓的“罢市”，即与该押注相关的波动水平。如果波动率小幅下降，该头寸将获利约60万美元。Infinity的披露显示，这个数字是17.3%。
2020年2月29日，Infinity的申请文件显示，该头寸增加了560万美元。
但摩根士丹利(Morgan Stanley)前董事总经理、纽约大学坦顿工程学院(New York University Tandon School of Engineering)金融和风险工程系主任彼得·卡尔(Peter Carr)表示，考虑到上述条款，Infinity预计最多能从这笔交易中获利520万美元。这将是波动性降至零时的收益。
这样的下跌实属罕见——标准普尔500指数自1957年成立以来，波动性从未降至零。
“这种收益是没有道理的，”卡尔说。他曾帮助编写方差互换的估值公式，并跟踪研究了20多年。他重新审视了一下头寸，说从数学上讲，这是不可能的。
几个月后，也就是2020年5月，Infinity Q披露持有两笔几乎相同的罗素2000指数掉期交易。作为买家，Infinity Q押注在同样的12个月期限内，罗素指数的波动性将分别超过22.4%和22.8%。
门槛较低(22.4%)的掉期在某种程度上更为激进，波动率稍有变化就会带来约25万美元的风险，而门槛较高的掉期的风险约为15万美元。随着波动性超过这些阈值，Infinity的收益将呈指数增长。
然而，该基金在第一笔交易中获得的收益是第二笔交易的三倍以上，学者们表示，这一差异太大，无法用头寸规模或其他声明的变量来解释。其中一份报告的收益约为1300万美元，另一份为410万美元。
卡尔说，“这两种增长都不可能是正确的。”他表示，至少有一个输入是错误的——Infinity应该在两种掉期交易中对罗素指数的预期波动率使用相同的输入。他说，这意味着至少有一笔掉期交易的估值是错误的。
赫克说，“提供给我们的这两个例子都涉及笔误，这些错误此前都已被发现、纠正和报告。”
该公司披露的信息中还有其他奇怪之处。咨询公司Derivatives Solutions的创始人斯坦奈斯基(Paul Staneski)表示，截至2020年5月，该公司的方差互换投资组合似乎被高估了数千万美元。
该基金使用的价格“异常优惠，与市场行情不一致，”斯坦奈斯基说。“它们是如此之遥，没有达到任何人都在报告的(波动性)水平。”
斯坦奈斯基说，可以肯定的是，向客户和数据供应商提供报价的不同银行对波动性的预期可能有所不同。但他说，对于一些掉期，当时预期的波动性必须超出正常预期的范围。
在去年5月的另一起案例中，Infinity透露，它已出售了一份与标普500指数挂钩的方差互换，如果波动性在今年年底前下降，该交易将获利。相反，随着Covid-19大流行在美国蔓延并打击市场，波动性急剧上升。
Infinity披露，截至5月底，亏损约500万美元。但斯坦奈斯基和其他交易员说，波动性大幅上升——芝加哥期权交易所(Cboe)波动性指数当月从2月初互换生效时的约16升至37——无穷大的损失可能是这个数字的三倍左右。互换协议于2月4日生效后不久，标准普尔500指数长达11年的牛市突然结束。
赫克说“交互式定价工具是设计用于由用户交互式地做出合理估计的资产估值,詹姆斯和任何调查将决定使用这些工具和其他在确定合适的估值作为他的努力的一部分投资者的最佳利益行事。”
投资者表示，他们预计将出现巨大损失。Infinity最近对其所持股票的估值约为12亿美元，比2月18日公布的17亿美元(该公司最后一天计算的资产净值)低了28%左右。
该公司在给投资者的最新报告中说，其所持股票价值的暴跌主要源于其与多家银行进行的场外交易，包括差异互换和其他互换和期权交易。该公司说，在2月份开始清算之前，掉期等复杂头寸占公司价值的近五分之一。
赫克说，最新的估值“反映了清算时的不良价值，这些价值受到了清算过程中基金违约的不利影响。”
目前尚不清楚，扣除法律费用后，投资者最终能收回多少钱。该基金的一名投资者已提起诉讼，要求对该公司提起集体诉讼，指控该公司就其业务和财务业绩发表误导性陈述，而且高管有意欺骗投资者。Infinity的发言人拒绝就未决诉讼置评。
Infinity预计将在5月24日之前提交一份向投资者分发资金的计划。
Gunjan Banerji
2021年4月23日09:55 CST 更新
狗仔卡
发表于 2021-4-24 03:20 PM
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