唯有谨慎方能把握中国债市的机会

源济

对渴求高收益率的全球投资者来说，中国债市提供的回报不俗，但面临信贷价格错位的大挑战，无形的风险仍然不少。机会只面向那些睁大眼睛观察的人。

周一内地与香港债券市场互联互通合作的“债券通”启动。 图片来源：BLOOMBERG NEWS
ANJANI TRIVEDI
华尔街日报  2017年 07月 04日 17:31

中国金融市场开放步伐不断加快：周一内地与香港债券市场互联互通合作的“债券通”启动，此举将更加方便境外投资者投资境内债券市场。由此带来的机会多多，但只面向那些睁大眼睛观察的人。

中国债券市场已成为全球第三大市场，但仍有很大发展空间。中国债券市场当前规模为8.5万亿美元，相当于国内生产总值(GDP)的四分之三左右，相比之下，美国债券市场规模是其GDP的两倍。虽然眼下中国债券市场以国债为主，但中国政府迫切希望国内公司减少对银行贷款的依赖，更多利用债券市场融资。

对渴求高收益率的全球投资者来说，中国债券市场提供的回报不俗，在这一定程度上是由于近期人民币汇率走强和利率走高。比如，人民币计价的1年期国债目前总回报率接近5%（以美元计）。人民币计价的5年期国债或国有政策性银行发行的债券收益率较同期限美国国债高约1.5个百分点。这两种债券几乎都不存在违约风险，并且交投活跃。

迄今为止该市场最大的挑战是信贷价格错位。超过90%的中国债券都有某种程度的政府支持，这扭曲了投资者对真实风险的认知：在过去一年中，已有一些国有企业发生债务违约。中国的评级公司对中国企业的信贷评估过于宽容，在获得评级的企业债券中，超过95%的债券获得的评级都是三档最高评级之一。

随着投资者迫使陷入困境的中资借款人向他们提供更高的回报以弥补较高的风险，债券市场上出现了一些好转的迹象。近几个月来，无抵押、低评级债券与最高质量、有抵押债券之间的收益率之差已经升至两年来的最高水平。

对中国债券市场的部分领域而言，所有这一切都是好兆头。然而投资者不能仅仅依赖对中资企业财务状况由下而上的分析。无形的风险仍然不少，从监管打压到整体行业失去政府的青睐等，不一而足。那些被认为拥有中国政府或国有银行隐性支持的债券发行人可能突然失去这种支持。即使最优秀的分析师也很难对这种风险进行定价。