中国企业成功再融资，信用债市场今年或遇更大危机

源济

2016年中国信用债市场发生了一场震荡，但目前企业利润正在回升，债券违约情况也大幅放缓。但代价是中国国企债务水平上升，短期借款规模出现了危险的上升。鉴于2017年借贷成本将反弹，企业或再次陷入困境，而这一次将涉及规模更大的债务。

吉林通化的一个工业园区内的烟囱正冒着烟。 图片来源：BLOOMBERG NEWS
NATHANIEL TAPLIN
华尔街日报  2017年 01月 03日 17:11

2016年，中国再次证明了看空国内庞大的信贷驱动型经济是有多么难。猴年伊始，中国的工业深陷通货紧缩之中，企业纷纷裁员。在这一年中，中国规模达3万亿美元的信用债市场发生一场地震，不过目前物价已出现反弹，企业利润正在回升，债券违约的情况也大幅放缓。

上述结果可能看起来相当不错，但代价也是巨大的：中国国有企业的债务水平进一步上升，同时，就在美国联邦储备委员会（简称：美联储）开始收紧政策之际，中国的短期借款规模也出现了危险的上升。考虑到2017年借贷成本将会反弹，随着房地产繁荣周期的结束，企业可能再次陷入困境，而这一次将涉及规模更大的债务。

2015年年中，当面临大量即将到期的高息公司债时，中国的决策者似乎想放手一搏，通过再次提振房地产业和工业来为债台高筑的国企以较低利率再融资争取到足够的时间。

从某种意义上说，这场赌博赢了。

工业企业的实际借贷成本出现大幅下降，与此同时，材料需求回暖、生产者价格指数的降幅逐渐收窄。从2015年年中到2016年年底，深陷困境的煤炭、钢铁、建筑材料类公司债券的平均收益率下降约0.4个百分点，企业偿债负担变得更加可控并纷纷进行了再融资。

但伴随这种成功而来的副作用是债务总规模大幅上升。Wind资讯(Wind Information)的数据显示，煤炭和钢铁等产能过剩行业未偿还债务自2015年5月以来已经增长一倍多，达到人民币1.67万亿元（约合2,400亿美元）。

整个国企系统的情况都差不多。去年12月中旬，地方国企所发行债券的加权平均收益率约为3.8%，较2015年年中下降4个百分点。同期地方国企整体债券规模几乎增长了一倍，达到人民币15.4万亿元。麻烦的是，自2015年年末以来债券平均到期时间也开始再次下降，这意味着尽管中国央行做出了种种努力，但企业仍越来越依赖短期信贷。

当然债券只反映了中国部分债务情况，更严重的问题在商业贷款领域。在美联储加息后，中国信用债市场的震荡对实体经济造成的伤害可能是有限的，原因是许多企业已进行了再融资，并且工业开始再次复苏。

但好景不会太长。随着房地产市场开始下行，当利润减少遇上借贷成本上升，信用债市场可能会出现更大的麻烦。