俞天任：把日本政府坑苦了的股市崩盘

源济

原创 2015-07-01 俞天任 大家

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政府的目标能不能达成，只取决于政府所采取的手段是不是符合经济规律，而不在于政府有多大的决心。这，就是日本人从那几年的PKO行动中学到的教训。

有一个英文字母缩写叫“PKO”，全称是“United Nations Peace Keeping Operations”，意思是联合国和平维持行动，是联合国在处理国际争端时常用的一个方法，就是直接向争端地区派出军队来强制维持该地区的和平。

但这个词在日本却还有另外一个意思，现在这层意思已经不用了，成了一个死语，但这个死语的由来却挺有意思。

上世纪末从1996年到2000年的桥本龙太郎内阁和小渊惠三内阁期间，大概是日本战后经济上最黑暗的时候，那段时间里日本政府老是忙着进行“PKO”，倒不是忙着派自卫队到海外去维持和平，而是忙着在自己家里维持股市不下跌，这个“PKO”的意思是“Price Keeping Operation”，股价维持行动。

战后日本的股市基本上就是芝麻开花节节高，在大部分情况下每年都比前一年要好，一直到1989年12月29日的终值到了38915.87日元的最高值。

但是从此之后就是一泻千里的下跌，也就是所谓“泡沫经济崩溃”，到了1998年的终值是13842.17，几乎只是最盛期的三分之一，这就出问题了，大问题。

日本股市主要是由机构投资者组成，个人投资者所占比例很少，股市下跌所牵涉到的个人还不多，上世纪末的时候，互联网股市交易虽然已经开始，但还没有十分普及，股市交易不像现在这样简单，手续费也很昂贵，股市的个人投资者也大多是一些富裕人士，对于他们来说，股票缩水当然挺疼，但坦率地说还不到伤筋动骨的份上，股票缩水产生的主要问题是让大户活不下去了，而当时日本股市上有相当多的大户对于日本来说是至关重要的。

现在日本股市上的大户和其他国家差不多，主要是各种基金和保险公司这些机关投资者，但是在上世纪，日本股市上还有一种其他国家的股市上所不太有的大户，就是各大上市公司。

日本企业之间原来有一种“相互持股”的制度，就是有关企业之间互相持有对方的股票，主要的商业银行作为各大企业的主力银行（Main Bank）更是保有着大量各企业的股票，这样的互相保有一方面降低了股票的流动性，使得股价稳定，还能在企业之间造成一种同舟共济的气氛，实际上一方的企业经营好了，对方的企业也能获利，而且当时从整体上来说日本的经济就是在一直向上，因此这种相互持股的经营方式使得各企业不断相互增值，在帮助各企业获得贷款解决资金问题方面起了相当大的作用。

日本在战后发展经济时可以依靠的外资很少，大家都缺钱，所以日本人想了不少办法来解决资金难的问题，这也是其中的一个方法。

但是股市一旦缩水，这种“相互持股”的方式就立即呈现出负面影响了，因为这直接造成了企业的资产减少，即便在生产销售上没有出现其他问题，所保有的其他企业股票缩水，也会使得自己企业的资金平衡表变得很难看，甚至可能造成自己企业的股价跟着缩水，在寻求银行贷款的时候就会遇到困难，从而影响扩大再生产，这样自己的企业价值又会进一步下降，而这种下降又会倒过来影响自己的关系企业……

泡沫经济崩溃之前。各企业之间是“一荣俱荣”；泡沫崩溃之后，就只好“一损俱损”了。

当时，最影响日本经济的还有银行坏账问题，除了泡沫经济时期胡乱发放出去的贷款无法收回之外，各银行所保有的大量已经严重缩水的企业股权也是一个很大的因素。

这样，泡沫经济崩溃之后，影响日本经济最大的因素就是股市缩水，股市缩水又直接造成了企业经营困难。

举个例子来说，泡沫经济崩溃之前的美津浓和阿希克斯这两家体育运动公司完全可以和耐克或者阿迪达斯抗衡，但是泡沫经济崩溃之后，这两家公司拿不出能招揽世界顶级明星的广告费用，从而眼睁睁地甘拜下风。

那段时间，股市就是一切，也是日本经济的最高目标，几乎也是日本政府活动的最中心内容。当时的日本领导人对于股市重视到了什么程度？只要看这个几乎像笑话一样的故事就知道了。

小渊惠三当了首相，到地方去视察，看到菜市场里在卖的新鲜大头菜就情不自禁地拿了两棵过来高高举起，这是因为股票和新鲜大头菜在日语中的发音都是“kabu”，小渊首相那是在想讨“kabu升起来”的口采。“PKO”（股价维持行动）也就是从那时开始的。

从政府要人没事就出来忽悠的“口舌服务（lip service）”到各种政策，比如为了号召散户进场而免除资本利得税什么的，股票保有多少时间以上可以免多少税什么的，当然也不乏对外国投资公司做空日本股市的口诛笔伐，甚至真的有议员提议要制定法律来规范做空，到最后就干脆赤膊上阵，直接将公共资金投入以拉动股市。因为在互相持股的时候，每年3月31日的股价在很大程度上就直接决定了企业的价值，成为了万众瞩目的中心。

日本上市企业的财政年度是从4月1日开始到下一年的3月31日，每年3月31日的股价就是自己所保有的那部分股权的价值，直接影响未来一年的企业价值。

那几年，每当这一天股市都会涨，是因为政府在这天进行PKO来帮各企业拉一下。那时日本政府手里有一个小金库，用钱还比较方便，当时日本邮政是国营的，邮政里的简易保险和邮政储蓄都赚钱的，所以政府要干什么的时候就动用这里面的钱，可以免去通过国会的繁琐。

但是这样硬拉上去的股价是维持不了多久的，股价是股民对这支股票今后可能带来的回报的信心的反映，可能带来的回报才是股市的基础（fundamental），其余都是技术层面的东西。

股价的最后形成是取决于基础而不是技术。对大经济坏境也好，对某家具体企业的经营也好，在股民没有信心的时候，用什么方法也无法拉高股价。

政府可以通过种种方法在一时拉高某个特定股票的股价，但不可能永远拉高，更不要说拉高整个股市了。就算是政府，在股市里也就是一个普通顾客，政府能够投入的资金和全部股市的价值相比起来，也就是九牛一毛而已。

因此，日本政府的PKO行动所拉高的股价到最后都只是使得有人（大部分是美国的对冲基金）在高位减持或者套现，而投入的资金都是巨额亏损。

这种不成功的PKO行动就是日后小泉纯一郎上台之后一定坚持要搞邮政民营化的直接心理动机——小泉想取消这个政府小金库，省得老是拿去填无底洞。

实际上，日本经济能够走出那个最黑暗时代，也是因为小泉政权所进行的改革。小泉改革的重点就是解决银行坏账和解消企业间的互相持股，这个问题一解决，这样每天股市的涨落就没有什么惊心动魄了。到了现在，股市行情已经完全无法引起内阁的注意了。

政府的权力很容易给人以一个无所不能的假象。但像日本这样，虽然政府在股市发生问题时挺身而出，但是实际上能起的作用很有限。这个道理很简单：所有的政府都希望本国的股市能成为牛市，如果通过政府的努力就能够造成牛市的话，这个世界上早就不存在熊市了。

政府的目标能不能达成，只取决于政府所采取的手段是不是符合经济规律，而不在于政府有多大的决心。这，就是日本人从那几年的PKO行动中学到的教训。

作者：俞天任

腾讯·大家专栏作者，笔名“冰冷雨天”，自称“老冰”。